上市公司智力资本信息披露对投资评级影响的实证分析——基于分析师跟踪的中介效应研究
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摘要
智力资本信息披露对分析师行为的影响是公司财务与智力资本学科间交叉研究的新议题。本文以我国A股高科技上市公司为样本,运用中介效应模型与bootstrap方法实证考察了智力资本信息披露与分析师跟踪、投资评级间的关系。研究发现:总体智力资本信息披露既能通过信号传递机制提高投资评级,也能通过增加分析师服务的需求与供给,依靠更多的分析师跟踪产生的集思广益与声誉约束机制来间接促进投资评级。对于分类智力资本信息披露而言,结构资本信息披露能同时通过直接渠道与经由分析师跟踪的间接渠道来提高投资评级。然而,人力资本信息披露自身缺乏直接影响投资评级的能力,只能借助吸引更多的分析师对披露企业的关注才能提高投资评级。人力资本信息对投资评级的直接效应缺失的原因在于上市公司对体现一般员工、管理层工作态度与效率的信息披露不足。多维度的研究结论为监管部门、上市公司与分析师提供了重要的政策启示。
引文
(1)Abeysekera I.,The Influence of Board Size on Intellectual Capital Disclosure by Kenyan Listed Firms,Journal of Intellectual Capital,2010,(4),pp.504-518.
(2)Holland和Johanson认为1997—2000年期间互联网经济从兴起到泡沫破灭、市场崩盘的经历反映了资本市场参与者在对新经济时代下企业的智力资本信息的理解与处理过程中存在严重的问题。他们甚至断言,由于市场参与者不能理解智力资本信息,因此无法对智力资本进行估值。Holland J.,Johanson U.,Value-relevant Information on Corporate Intangibles-Creation,Use,and Barriers in Capital Markets-'between A Rock and A Hard Place',Journal of Intellectual Capital,2003,(4),pp.465-486.
(3)Healy P.M.,Palepu K.G.,Information Asymmetry,Corporate Disclosure,and The Capital Markets:A Review of The Empirical Disclosure Literature,Journal of Accounting and Economics,2001,(1-3),pp.405-440.
(4)赵良玉等:《管理层偏好、投资评级乐观性与私有信息获取》,《管理世界》2013年第4期。
(5)Sakakibara S.,Hansson B.,Yosano T,et al.,Analysts’ Perceptions of Intellectual Capital Information,Australian Accounting Review,2010,(3),pp.274-285.
(6)Farooq O.,Information Content of Analyst Recommendations:Evidence from The Danish Biotechnology Sector,Journal of Applied Business Research,2016,(2),pp.379-386.
(7)García-Meca E,Martínez I.,The Use of Intellectual Capital Information in Investment Decisions:An Empirical Study Using Analyst Reports,The International Journal of Accounting,2007,(1),pp.57-81.
(8)Abhayawansa S.,Guthrie J.,Intellectual Capital Information and Stock Recommendations:Impression Management?,Journal of Intellectual Capital,2012,(3),pp.398-415.
(9)Farooq O,Nielsen C.,Improving The Information Environment for Analysts,Journal of Intellectual Capital,2014,(1),pp.1137-1146.
(10)蒋艳辉、李林纯:《智力资本多源化信息披露、分析师跟踪与企业价值的关系——来自A股主板高新技术企业的经验证据》,《财贸研究》2014年第5期。
(11)Sakakibara S.,Hansson B.,Yosano T.,et al.,Analysts’ Perceptions of Intellectual Capital Information,Australian Accounting Review,2010,(3),pp.274-285.Farooq O.,Information Content of Analyst Recommendations:Evidence from The Danish Biotechnology Sector,Journal of Applied Business Research,2016,(2),pp.379-386.García-Meca E,Martínez I.,The Use of Intellectual Capital Information in Investment Decisions:An Empirical Study Using Analyst Reports,The International Journal of Accounting,2007,(1),pp.57-81.
(12)Abhayawansa S.,Guthrie J.,Intellectual Capital Information and Stock Recommendations:Impression Management?,Journal of Intellectual Capital,2012,(3),pp.398-415.
(13)Spiwoks M.,Bizer K.,Hein O.,Anchoring near The Lighthouse:Bond Market Analysts' Behavior Coordination by External Signal,European Journal of Economics,Finance and Administrative Sciences,2008,(13),pp.169-191.
(14)Farooq O.,Information Content of Analyst Recommendations:Evidence from The Danish Biotechnology Sector,Journal of Applied Business Research,2016,(2),pp.379-386.Farooq O.,Nielsen C.,Improving The Information Environment for Analysts,Journal of Intellectual Capital,2014,(1),pp.1137-1146.
(15)Sakakibara S,Hansson B,Yosano T,et al.,Analysts’ Perceptions of Intellectual Capital Information,Australian Accounting Review,2010,(3),pp.274-285.Farooq O.,Nielsen C.Improving the Information Environment for Analysts,Journal of Intellectual Capital,2014,(1),pp.1137-1146.
(16)Barney J.B.,Firm Resources and Sustained Competitive Advantage,Journal of Management,1991,(1),pp.99-120.Riahi-Belkaoui A.,Intellectual Capital and Firm Performance of US Multinational Firms:A Study of the Resource-based and Stakeholder Views,Journal of Intellectual Capital,2003,(2),pp.215-226.
(17)Bollen L.,Vergauwen P.,Schnieders S.,Linking Intellectual Capital and Intellectual Property to Company Performance,Management Decision,2005,(9),pp.1161-1185.
(18)Anam O.A.,Fatima A.H.,Majdi A R H.,Effects of Intellectual Capital Information Disclosed in Annual Reports on Market Capitalization:Evidence from Bursa Malaysia,Journal of Human Resource Costing & Accounting,2011,(2),pp.85-101.Ellis H.,Seng D.,The Value Relevance of Voluntary Intellectual Capital Disclosure:New Zealand Evidence,Corporate Ownership & Control,2015,(1),pp.863-879.Alfraih M.M.,The Value Relevance of Intellectual Capital Disclosure:Empirical Evidence from Kuwait,Journal of Financial Regulation and Compliance,2017,(1),pp.22-38.
(19)傅传锐、洪运超:《公司治理、产品市场竞争与智力资本自愿信息披露——基于我国A股高科技行业的实证研究》,《中国软科学》2018年第5期。
(20)Beattie V.,Thomson S.J.,Lifting The Lid on The Use of Content Analysis to Investigate Intellectual Capital Disclosures,Accounting Forum,2007,(2),pp.129-163.
(21)Farooq O.,Nielsen C.,Improving the Information Environment for Analysts,Journal of Intellectual Capital,2014,(1),pp.1137-1146.
(22)Brennan N.,Kelly S.,Use of The Internet by Irish Companies for Investor Relations Purposes,Social Science Electronic Publishing,2000,(2),pp.107-135.
(23)杨政等:《智力资本信息披露困境评析》,《会计研究》2007年第1期。
(24)游家兴等:《凯恩斯选美竞赛与分析师预测偏差行为——基于高阶预期的研究视角》,《金融研究》2017年第7期。
(25)Hong H.,Kubik J.D.,Solomon A.,Security Analysts' Career Concerns and Herding of Earnings Forecasts,Rand Journal of Economics,2000,(1),pp.121-144.
(26)傅传锐等:《高管背景特征、产品市场竞争与智力资本信息披露——来自我国A股高科技行业的经验证据》,《财经理论与实践》2018年第5期。
(27)Edvinsson L.,Malone M.,Intellectual Capital:Realizing Your Company's True Value by Finding Its Hidden Brainpower,New York:Harper Business,1997.傅传锐:《智力资本价值创造研究》,经济科学出版社,2016年。
(28)傅传锐、王美玲:《智力资本自愿信息披露、企业生命周期与权益资本成本——来自我国高科技A股上市公司的经验证据》,《经济管理》2018年第4期。
(29)属于强制性披露的人力资本信息包括员工数量、员工专业构成、管理层基本情况、人事变动、员工学历、员工培训、员工的激励约束;属于自愿性披露的人力资本信息包括员工年龄、员工的工作经历、员工职业资格与职称、员工的生产效率、员工团队、员工工作态度、企业家精神。属于强制性披露的结构资本信息包括组织结构与制度建设、经营发展战略、专利、特许权、专有技术或非专利技术、研发投入、对公司有影响的大合同、企业与股东、债权人及其他投资者间的关系、主要客户;属于自愿性披露的结构资本信息包括管理哲学、管理方法、业务流程、企业文化、信息与网络系统、著作权、软件、商标权、商业秘密、售后支持功能、企业品牌、企业所获荣誉或奖项、客户拥有量、客户满意与忠诚度、市场份额、客户维系、营销方式、分销渠道、新客户开发、企业间业务合作、企业与供应商的关系、企业与大学和科研机构的关系、企业与政府的关系、企业与所在社区的关系、企业与员工的关系。
(30)原红旗,黄倩茹:《承销商分析师与非承销商分析师预测评级比较研究》,《中国会计评论》2007年第3期。全怡等:《独立董事身份提高了分析师的预测质量吗?》,《财经研究》2014年第11期。
(31)由于分析师通常是以分析师团队的形式联合署名发布投资报告,因此,本文借鉴已有研究,通过统计分析师团队的跟踪数量与评级得分以度量分析师跟踪与评级变量。白晓宇:《上市公司信息披露政策对分析师预测的多重影响研究》,《金融研究》2009年第4期,第92-112页。
(32)蔡庆丰、杨侃:《是谁在“捕风捉影”:机构投资者VS 证券分析师——基于 A 股信息交易者信息偏好的实证研究》,《金融研究》2013年第6期。
(33)翟胜宝等:《分析师跟踪与审计意见购买》,《会计研究》2016年第6期。How J.,Verhoeven P.,Wahab E.A.A.,Institutional Investors,Political Connections and Analyst Following in Malaysia,Economic Modelling,2014,pp.158-167.
(34)Breton G.,Taffler R.J.,Accounting Information and Analyst Stock Recommendation Decisions:A Content Analysis Approach,Accounting and Business Research,2001,(2),pp.1-101.Hamrouni A.,Benkraiem R.,Karmani M.Voluntary Information Disclosure and Sell-side Analyst Coverage Intensity,Review of Accounting and Finance,2017,(2),pp.260-280.蒋艳辉、李林纯:《智力资本多源化信息披露、分析师跟踪与企业价值的关系——来自A股主板高新技术企业的经验证据》,《财贸研究》2014年第5期。
(35)温忠麟、叶宝娟:《中介效应分析:方法和模型发展》,《心理科学进展》2014年第5期。
(36)姚颐、赵梅:《中国式风险披露、披露水平与市场反应》,《经济研究》2016年第7期。
(2)Holland和Johanson认为1997—2000年期间互联网经济从兴起到泡沫破灭、市场崩盘的经历反映了资本市场参与者在对新经济时代下企业的智力资本信息的理解与处理过程中存在严重的问题。他们甚至断言,由于市场参与者不能理解智力资本信息,因此无法对智力资本进行估值。Holland J.,Johanson U.,Value-relevant Information on Corporate Intangibles-Creation,Use,and Barriers in Capital Markets-'between A Rock and A Hard Place',Journal of Intellectual Capital,2003,(4),pp.465-486.
(3)Healy P.M.,Palepu K.G.,Information Asymmetry,Corporate Disclosure,and The Capital Markets:A Review of The Empirical Disclosure Literature,Journal of Accounting and Economics,2001,(1-3),pp.405-440.
(4)赵良玉等:《管理层偏好、投资评级乐观性与私有信息获取》,《管理世界》2013年第4期。
(5)Sakakibara S.,Hansson B.,Yosano T,et al.,Analysts’ Perceptions of Intellectual Capital Information,Australian Accounting Review,2010,(3),pp.274-285.
(6)Farooq O.,Information Content of Analyst Recommendations:Evidence from The Danish Biotechnology Sector,Journal of Applied Business Research,2016,(2),pp.379-386.
(7)García-Meca E,Martínez I.,The Use of Intellectual Capital Information in Investment Decisions:An Empirical Study Using Analyst Reports,The International Journal of Accounting,2007,(1),pp.57-81.
(8)Abhayawansa S.,Guthrie J.,Intellectual Capital Information and Stock Recommendations:Impression Management?,Journal of Intellectual Capital,2012,(3),pp.398-415.
(9)Farooq O,Nielsen C.,Improving The Information Environment for Analysts,Journal of Intellectual Capital,2014,(1),pp.1137-1146.
(10)蒋艳辉、李林纯:《智力资本多源化信息披露、分析师跟踪与企业价值的关系——来自A股主板高新技术企业的经验证据》,《财贸研究》2014年第5期。
(11)Sakakibara S.,Hansson B.,Yosano T.,et al.,Analysts’ Perceptions of Intellectual Capital Information,Australian Accounting Review,2010,(3),pp.274-285.Farooq O.,Information Content of Analyst Recommendations:Evidence from The Danish Biotechnology Sector,Journal of Applied Business Research,2016,(2),pp.379-386.García-Meca E,Martínez I.,The Use of Intellectual Capital Information in Investment Decisions:An Empirical Study Using Analyst Reports,The International Journal of Accounting,2007,(1),pp.57-81.
(12)Abhayawansa S.,Guthrie J.,Intellectual Capital Information and Stock Recommendations:Impression Management?,Journal of Intellectual Capital,2012,(3),pp.398-415.
(13)Spiwoks M.,Bizer K.,Hein O.,Anchoring near The Lighthouse:Bond Market Analysts' Behavior Coordination by External Signal,European Journal of Economics,Finance and Administrative Sciences,2008,(13),pp.169-191.
(14)Farooq O.,Information Content of Analyst Recommendations:Evidence from The Danish Biotechnology Sector,Journal of Applied Business Research,2016,(2),pp.379-386.Farooq O.,Nielsen C.,Improving The Information Environment for Analysts,Journal of Intellectual Capital,2014,(1),pp.1137-1146.
(15)Sakakibara S,Hansson B,Yosano T,et al.,Analysts’ Perceptions of Intellectual Capital Information,Australian Accounting Review,2010,(3),pp.274-285.Farooq O.,Nielsen C.Improving the Information Environment for Analysts,Journal of Intellectual Capital,2014,(1),pp.1137-1146.
(16)Barney J.B.,Firm Resources and Sustained Competitive Advantage,Journal of Management,1991,(1),pp.99-120.Riahi-Belkaoui A.,Intellectual Capital and Firm Performance of US Multinational Firms:A Study of the Resource-based and Stakeholder Views,Journal of Intellectual Capital,2003,(2),pp.215-226.
(17)Bollen L.,Vergauwen P.,Schnieders S.,Linking Intellectual Capital and Intellectual Property to Company Performance,Management Decision,2005,(9),pp.1161-1185.
(18)Anam O.A.,Fatima A.H.,Majdi A R H.,Effects of Intellectual Capital Information Disclosed in Annual Reports on Market Capitalization:Evidence from Bursa Malaysia,Journal of Human Resource Costing & Accounting,2011,(2),pp.85-101.Ellis H.,Seng D.,The Value Relevance of Voluntary Intellectual Capital Disclosure:New Zealand Evidence,Corporate Ownership & Control,2015,(1),pp.863-879.Alfraih M.M.,The Value Relevance of Intellectual Capital Disclosure:Empirical Evidence from Kuwait,Journal of Financial Regulation and Compliance,2017,(1),pp.22-38.
(19)傅传锐、洪运超:《公司治理、产品市场竞争与智力资本自愿信息披露——基于我国A股高科技行业的实证研究》,《中国软科学》2018年第5期。
(20)Beattie V.,Thomson S.J.,Lifting The Lid on The Use of Content Analysis to Investigate Intellectual Capital Disclosures,Accounting Forum,2007,(2),pp.129-163.
(21)Farooq O.,Nielsen C.,Improving the Information Environment for Analysts,Journal of Intellectual Capital,2014,(1),pp.1137-1146.
(22)Brennan N.,Kelly S.,Use of The Internet by Irish Companies for Investor Relations Purposes,Social Science Electronic Publishing,2000,(2),pp.107-135.
(23)杨政等:《智力资本信息披露困境评析》,《会计研究》2007年第1期。
(24)游家兴等:《凯恩斯选美竞赛与分析师预测偏差行为——基于高阶预期的研究视角》,《金融研究》2017年第7期。
(25)Hong H.,Kubik J.D.,Solomon A.,Security Analysts' Career Concerns and Herding of Earnings Forecasts,Rand Journal of Economics,2000,(1),pp.121-144.
(26)傅传锐等:《高管背景特征、产品市场竞争与智力资本信息披露——来自我国A股高科技行业的经验证据》,《财经理论与实践》2018年第5期。
(27)Edvinsson L.,Malone M.,Intellectual Capital:Realizing Your Company's True Value by Finding Its Hidden Brainpower,New York:Harper Business,1997.傅传锐:《智力资本价值创造研究》,经济科学出版社,2016年。
(28)傅传锐、王美玲:《智力资本自愿信息披露、企业生命周期与权益资本成本——来自我国高科技A股上市公司的经验证据》,《经济管理》2018年第4期。
(29)属于强制性披露的人力资本信息包括员工数量、员工专业构成、管理层基本情况、人事变动、员工学历、员工培训、员工的激励约束;属于自愿性披露的人力资本信息包括员工年龄、员工的工作经历、员工职业资格与职称、员工的生产效率、员工团队、员工工作态度、企业家精神。属于强制性披露的结构资本信息包括组织结构与制度建设、经营发展战略、专利、特许权、专有技术或非专利技术、研发投入、对公司有影响的大合同、企业与股东、债权人及其他投资者间的关系、主要客户;属于自愿性披露的结构资本信息包括管理哲学、管理方法、业务流程、企业文化、信息与网络系统、著作权、软件、商标权、商业秘密、售后支持功能、企业品牌、企业所获荣誉或奖项、客户拥有量、客户满意与忠诚度、市场份额、客户维系、营销方式、分销渠道、新客户开发、企业间业务合作、企业与供应商的关系、企业与大学和科研机构的关系、企业与政府的关系、企业与所在社区的关系、企业与员工的关系。
(30)原红旗,黄倩茹:《承销商分析师与非承销商分析师预测评级比较研究》,《中国会计评论》2007年第3期。全怡等:《独立董事身份提高了分析师的预测质量吗?》,《财经研究》2014年第11期。
(31)由于分析师通常是以分析师团队的形式联合署名发布投资报告,因此,本文借鉴已有研究,通过统计分析师团队的跟踪数量与评级得分以度量分析师跟踪与评级变量。白晓宇:《上市公司信息披露政策对分析师预测的多重影响研究》,《金融研究》2009年第4期,第92-112页。
(32)蔡庆丰、杨侃:《是谁在“捕风捉影”:机构投资者VS 证券分析师——基于 A 股信息交易者信息偏好的实证研究》,《金融研究》2013年第6期。
(33)翟胜宝等:《分析师跟踪与审计意见购买》,《会计研究》2016年第6期。How J.,Verhoeven P.,Wahab E.A.A.,Institutional Investors,Political Connections and Analyst Following in Malaysia,Economic Modelling,2014,pp.158-167.
(34)Breton G.,Taffler R.J.,Accounting Information and Analyst Stock Recommendation Decisions:A Content Analysis Approach,Accounting and Business Research,2001,(2),pp.1-101.Hamrouni A.,Benkraiem R.,Karmani M.Voluntary Information Disclosure and Sell-side Analyst Coverage Intensity,Review of Accounting and Finance,2017,(2),pp.260-280.蒋艳辉、李林纯:《智力资本多源化信息披露、分析师跟踪与企业价值的关系——来自A股主板高新技术企业的经验证据》,《财贸研究》2014年第5期。
(35)温忠麟、叶宝娟:《中介效应分析:方法和模型发展》,《心理科学进展》2014年第5期。
(36)姚颐、赵梅:《中国式风险披露、披露水平与市场反应》,《经济研究》2016年第7期。