摘要
作为国民经济的基础产业,铁路在协调发展区域经济中具有长远、显著的外部效应,是国民经济其他部门发展的一个重要基础。现阶段,我国的铁路发展仍处于大发展阶段,需要巨额的建设资金,而资本融资渠道的狭隘,加剧了铁路财务状况恶化进程,现行主要以大规模负债融资建设模式下大额的利息吞噬了铁路部门本来就薄弱的利润。综观国外发达国家铁路发展的历程,可以发现,在铁路建设初期,大都依靠政府的直接投资或补贴进行,而随着铁路建设的高速发展,发达国家都很好的利用了资本市场进行融资。同时,目前我国铁路巨额的存量资产,将随着铁路产业升级而加速更新改造,急待进行结构调整。增加铁路产业资本的有效投入与巨额存量资产的加速调整,将成为我国铁路产业未来十年一项艰巨而紧迫的战略任务,急需从相关理论研究中获得新的突破。
金融作为现代经济的核心,以其快速融通的资金经营,较高的资本增值水平,较强的资本积累能力,成为虚拟经济的领头羊。尽管利润丰厚,有着较强的盈利能力,但如果虚拟经济没有实体经济的支持,但可能产生巨大的风险。“铁路利远而薄,金融利近而厚”。因此,加强铁路产业资本与金融资本的融合,既可促进前者的有效流动,产生巨大效益于国民经济,又可使金融资本利润为有源之水而增值,促进国民经济资源优化配置。二者的结合将构成现代市场经济中铁路与金融两类产业共同发展的有效途径。
基于此,本文选取了铁路产业资本与金融资本融合作为研究的主体,以产融结合理论、资本收益理论为理论基础,首先从理论上我国铁路产业资本与金融资本融合的动因、融合后所可能具有的功能以及融合的具体形式；其次,在理论分析的基础上,通过构建相应的模型,比较了铁路产业资本与金融资本不同融合方式下,铁路部门的运营状况、融资成本、收益状况。本文的创新点主要表现在以下几点：
(1)系统性的研究了铁路产业资本与金融资本融合问题。国内现有的关于铁路产业资本与金融资本融合的研究,大都较为分散,且较多的讨论其融合的动因,而对其融合的基本功能、拓展功能以及融合的具体组织形式并未进行深入的分析,本文则弥补了现有研究的不足,较为深入系统的研究了铁路产融结合的一系列相关问题。
(2)尝试性的提出了效益型融资机制的理论命题。通过对产融资本融合与铁路产业发展联系机理的深入分析,鉴于铁路建设与运营需要巨额资金支持,效益型融资机制构建的意义重大,其战略意义在于提高铁路产业资本扩张的可持续发展能力,包括铁路产业资本的形成能力、结构调整能力和科技创新能力的显著提高。论文还从结构化融资、资本市场筹资及政策性金融与商业性金融对接等方面对此作了实证分析。
(3)在国内外相关理论研究的基础上,提出了铁路产融资本融合的具体组织形式。论文认为,在现在铁道资金结算中心基础上成立中铁财务公司是实现铁路产融资本融合初级组织形式的现实选择。根据铁路产融资本融合的发展规律,它的高级组织形式将是铁路金融服务集团,其性质是一个多元化金融控股公司。它将以全过程、全方位的金融服务促进铁路产业资本的加速发展,加快资产存量结构转换,提高铁路产业盈利能力。
(4)创造性的铁路产融资本融合收益模型。铁路产融资本融合收益模型的构建,其实质是两种不同属性资本收益的融合问题。一种是低风险低收益的产业资本形态,另外一种是高风险高收益的金融资本形态。两种不同形态和属性的资本结合,其关键在于融合度,即产业资本与金融资本的组合问题,论文构建铁路产业资本收益模型,并借鉴金融资本收益模型,开拓性地构建了铁路产融资本融合收益模型。该模型不仅仅分析了各自资本(资产)收益与风险的变动现象或波动规律,并全面考虑了金融资本(资产)与产业资本相结合后所显现的内在价值逻辑和循环增值。
(5)首次运用历史及预测数据从实证角度论证了唯有铁路产融资本融合模式是解决铁路投融资难题、有效改善铁路财务状况和经营业绩、实现铁路跨越式可持续发展的最佳选择。论文分别构建现状融资、结构化融资及产融资本融合结合这三种不同的融资模式,预测铁路行业2008年-2020年的主要运输、财务数据。
As the infrastructural industry for the national economy, railway industry has the long-term and significant external effects on the coordinating of the regional economy. It's one of the most important basis of the other departments' development in the national economy. At present, railway development of China is still in the rising phase, which requires a large amount of construction funds. But the narrow financing channels accelerated the deterioration of railway finance. Meanwhile, the government-dominated financing system constrained the rapid development of the railway industry, in which the high interest phagocytosed the weak profits of railway sectors. Summarize the experiences of developed countries, we can found that in the early periods of railway construction, government offered the main construction capital; and with the rapid development of railway construction, the developed countries made full use of the capital market for financing. At the same time, railway industry of China has huge inventory assets, which need to be restructured with the structure adjustment of railway industry. In all, increasing effective funds input and accelerating the adjustment of huge inventory assets are arduous and urgent strategic assignments of railway industry in the future ten years.
As the core of modern economy, finance, which has rapid operating funds, high level of capital appreciation and strong accumulation of capital, is referred as the bellwether of the virtual economy. The profit of finance is affluent, but if detached from the real economy, finance may have a significant risk. "Profit of railway industry is continuous but low, while that of finance is high but discontinuous." Therefore, the capital integration of railway and finance will benefit the both industries. On the one hand, it can promote the efficient circulation of the railway capital and make a tremendous benefit to the national economy. On the other hand, it can provide a stable resource to finance industry for value-adding and optimize the resource allocation of national economy. Combination of the two kinds of capital will constitute an effective way to each industry to develop mutually in market economy nowadays.
Based on the analysis above, the paper selected the capital integration of railway and finance industry as the research subject. Based on the capital integration and incoming theory, this paper firstly makes a theoretical analysis on the motivation, the function and the form of the integration. And then on the basis of the theoretical analysis, this paper provides compares, through establishing relevant models, of the operating status, the financing cost and the earning status of the railway industry under several different kinds of the integration of railway and finance. The main innovations of this paper are listed as followed:
(1)This paper makes a systematic study of the integration of railway industry capital and finance capital. The existing researches on this field are dispersive. Moreover, these researches mostly focus on the motivation of integration but few of them take further research on the function and form. This dissertation will make up for the shortcomings of existing research and carry out a study deeply and systematically on relevant issues.
(2)This paper attempts to propose a theoretical proposition of the effective financing mechanism and gives a deep analysis of relations between the integration and the development of railway industry. The construction of effective financing mechanism has a strategic importance because the railway construction and operation costs huge capital. It can enhance the sustainable development ability of railway industry capital. Additionally, this paper provides evidence to analyse the perspective of structural financing, financing by capital market and the connection of policy-based finance and commercial finance.
(3)Based on the existing theoretical studies, the dissertation proposes several forms of the integration. The paper propones that establishing a special railway finance company on the basis of capital settlement center is a practical choice to construct a primary organization form of the integration. Then the advanced organization form is a railway financial service group, which is a diversity stockholding company. It will promote the railway development, accelerate the transformation of the inventory assets, and enhance the earning ability of railway industry by providing comprehensive financial services.
(4)The paper builds a capital integration earning model. The model building essentially is the integration of two different kinds of capital earning. One is industry capital with low risk but low earning, the other is financial capital with high risk but high earning. The key is to what extent the capitals integrate. The paper builds the model based on the financial capital earning model. This model can both analyze sole capital earning and risk and make fully account of the intrinsic value logic and value-added cycle appears after the integration.
(5)The paper uses the historical and forecast data as envident to reason that the integration is the best choice to solve the financing problem, enhance the earning, and achieve the goal of leaping sustainable development. The paper builds three kinds of model including the current financing system, structural financing system and the integration system. Based on these models, this paper forecasts the main traffic and finance datum of railway industry between the year 2008 and 2020.
引文
[1]马克思.资本论(第二卷).[M].北京：人民出版社,第260页
[2]梁小民.经济学大辞典.[M].北京：团结出版社,1994年,第1349页。
[3]梁小民.经济学大辞典.[M].北京：团结出版社,1994年,第1349页。
[4]参见http://news.xinhuanet.com/zhengfu/2002-12/30/content 674185.htm
[5]参见http://www.cs.com.cn/ssgs/04/200801/t20080114_1346335.htm
[6]梁小民.经济学大辞典[M].北京：团结出版社,1994年版,第250页。
[7]张磊.产业融合与互联网管制.[M].上海：上海财经出版社,2001年版,第7页。
[8]谢杭生.产融结合研究.[M].北京：中国金融出版社,2000年,第53页。
[9]赵海培、武剑虹等.中国铁路走向市场的理论和实践.[M].北京：中国铁道出版社,1995年,第53页。
[10]汪建丰.美国政府铁路产业政策变迁的历史分析[J].社会科学战线.2005(3)：第134-138页。
[11]赵海培、武剑虹等.中国铁路走向市场的理论和实践.[M].北京：中国铁道出版社,1995年,第55页。
[12]赵海培、武剑虹等.中国铁路走向市场的理论和实践.[M].北京：中国铁道出版社,1995年,第55页。
[13]谢杭生.产融结合研究.[M].北京：中国金融出版社,2000年，第37-43页。
[14]赵海培、武剑虹等.中国铁路走向市场的理论和实践.[M].北京：中国铁道出版社,1995年,第82页。
[15]赵海培、武剑虹等.中国铁路走向市场的理论和实践.[M].北京：中国铁道出版社,1995年,第84页。
[16]马克思.资本论(第二卷).[M].北京：人民出版社,第260页。
[17]许涤新编.政治经济学辞典(上)[M].北京：人民出版社,1980年版,第296页。
[18]梁小民等.西方经济学必读书手册[Ml.北京：中国物资出版社， 1999年版,第445-447页。
[19][德]鲁道夫·希法亭.金融资本.[M].北京：商务印书馆,1999年版,第252-253页。
[20][德]鲁道夫·希法亭.金融资本[M].北京：商务印书馆,1999年版,第92页。
[21]同上,第253页。
[22]同上,第120页。
[23]《列宁全集》中文第2版,第54、卷,第375页。
[24]《列宁选集》第二卷,北京：人民出版社,1960年,第769页。
[25]同上,第808页。
[26]同上,第883页。
[27]《列宁全集》中文第2版,第27卷,第362页。
[28]黄明.现代产融结合新论[M].北京：中国经济出版社,2000年版,第11页。
[29]青木昌彦、休·帕特里克.日本主银行体制——及其与发展中国家经济转轨中的相关性研究[M].北京：中国金融出版社,1998年版,第4页。
[30]王昭凤.银企关系制度比较研究.[M]北京：人民出版社,2001年版,第5页。
[31]同上第8页。
[32]吕国胜.金融战略整合[M].北京：企业管理出版社,2001年版,第15-30页。
[33]蔡浩仪.抉择：金融混业经营与监管[M].昆明：云南人民出版社,2002年版,第11页。
[34]蔡浩仪.抉择：金融混业经营与监管[M].昆明：云南人民出版社,2002年版,第13页。
[35]蔡浩仪.抉择：金融混业经营与监管[M].昆明：云南人民出版社,2002年版,第36-57页。
[58]赵文广.企业集团产融结合理论与实践.北京：经济管理出版社,2004.
[59] Alexander Gersehenkron.Economic Backvardness in Historical Perspective:a book of essays[M].Cambridge: Harvard University Press,1962.
[60]Michael Collins.English Bank Development with a European Context,1870-1939[J].Economic History Review, 1998,51(1):1-24.
[61].Timothy W.Guinnane.Delegated Monitors, Large and Small:Germany's Banking System,1800-1914[J].Journal of Economic Literature,2002,40(1):73-124.
[62].Goto, Akira,Business Groups in a Market Economy [J]. European Economic Review,1982,19(1):53-70.
[63].(日)青木昌彦,奥野正宽.经济体制的比较制度分析[M].北京：中国发展出版社,1999.
[64].Mitsuaki Okabe. Cross Shareholdings in Japan:A New Unified Perspective of the Economic System[J].Edward Elgar Pub,2002(1).
[64].徐展.产融结合：我国市场经济中要素优化的途径选择[J]上海金融,1997(11)
[65].郝继伦.产业资本与金融资本融合发展的理论分析[J].金融教学与研究,1997(5)：8-11.
[67].郑文平,苟文均.中国产融结合机制研究[J].经济研究,2000(3)：47-51.
[68].余鹏翼.产融结合的制度变迁及制度安排[J].经济学动态,2002(6).
[69].徐丹丹.产融结合的理论分析[J].学术交流,2006(5)：111-113.
[70]徐赐豪、王红玲.产融结合行为的研究[J].湖北农村金融研究,2008(3)：16-18.
[71]吴朝霞、于亚男.国有商业银行产融结合的推进：一个制度分析框架[J].生产力研究,2008(24)：41-43.
[72]蒋选,李殿相,陈长缨,张小松.国外企业集团产融结合及其对我国大型企业集团的借鉴意义[J].中央财经大学学报.1998(6)。
[73]邓艳梅.产融结合的国际比较分析及借鉴[D].杭州：浙江大学硕士学位论文.2002.
[74]饶华春.产融结合研究[D].广州：暨南大学硕士学位论文.2002.
[75]许天信,沈小波.产融结合的原因、方式及效应[J].厦门大学学报(哲学社会科学版),2003(5)：107-112.
[76]周莉.我国产融结合模式的选择[J].北京工商大学学报(社会科学版).2006(11)：66-70.
[77]朱渝铖.产融结合模式综述[J].广西大学学报(哲学社会科学版).2008(9)：188-189.
[78]孙汝祥.上海电气租赁：产融结合新模式[J].上海国资.2009(6)：20-22.
[79]李革森.我国产融结合的绩效检验——来自证券市场的证据[J].开放导报.2004(2)：101-103.
[80]王辰华.我国产融结合的经济效应分析[J].金融理论与实践.2004(8)：6-8.
[81]林世协.非金融类上市公司产融结合效应分析[D].上海：东华大学硕士学位论文.2004.
[82]张庆亮,孙景同.我国产融结合有效性的企业绩效分析[J].中国工业经济.2007(7)：96-102.
[83]程宏伟、常勇、刘丽.我国上市公司产融结合实证研究[J].吉林工商学院学报.2008(5)：35-41.
[84]丁志杰.发展金融理论研究[J].国际金融研究.2001(10).
[85]刘纪鹏.2002年资本市场形势展望[J].中国投资.2001(2).
[86]邱永红.上市公司参股券商现存问题与法律分析[N].证券时报.2001年05月23日.
[87]陈燕玲.产融结合的风险及其防范对策研究[J].生产力研究.2005(5)：130-133.
[89李书华、李红欣.产融结合的风险管理研究[J].黄河科技大学学报.2008(2)：72-74.
[89]田博.大型企业产融结合如何应对危机[J].中国电力企业管理.2009(1)：64-65.
[90] Paul Rosenstein-Rodan.Problems of Industrialization of Eastern and South-Eastern Europe[J].Economic Journal.1943(53):202-211.
[81]李晓红.铁路公益性项目建设政府融资方式建议[J].经济师.2003(9)：64.
[92]向静、陶然、蒲云、向镜名.扩大资本市场融资推进铁路战略发展[J].铁道运输与经济.2004.5：8-10.
[93]米振友.关于铁路融资渠道和融资方式的探讨[J].中国铁路.2005(1)：20-22.
[94]冯宁宁.TOT模式在我国铁路项目融资中的应用[J].铁道经济研究.2006(5)：42-46.
[95]钱桂枫.BOT项目融资在铁路建设中的运用研究[J].铁道运输与经济.2006(9)：1-3.
[96]罗会强.BOT模式及其对我国告诉铁路融资的启示[J].财会通讯(理财版).2007(3)：28-30.
[97]张颖.PPP融资模式在我国铁路融资中的应用[J].铁道运输与经济.2006(11)：3-5.
[98]陈伯施、李泉年、丁慧平.利用融资租赁推动中国铁路运输跨越式发展[J].中国铁路.2003(9)：40-43.
[99]侯敬.货币信贷政策对铁路投融资影响的分析[J].当代经济.2008(12)：76-81.
[100]刘冬梅、韩同银.对我国铁路建设中PPP融资模式的探讨[J].铁道工程学报.2008(9)：88-90.
[101]何琳、肖翔、丁慧平.我国铁路融资租赁的风险识别与控制[J].北京交通大学学报.2008(2)：76-80.
[102]李贵芬.资产证券化在铁路建设融资中应用的可行性分析[J].石家庄铁路职业技术学院学报.2008(1)：71-74.
[103]李红昌.铁路投融资体制建设的国际经验与启示[J].中国金融.2009(12)：68-69.
[104]蔡姝娟.我国铁路物流中心投融资模式的研究[J].铁路运输与经济.2009(3)：4-7.
[105]许晓峰.筹资与投资[M].北京：社会出科学文献版社.1999年.
[106]游经元.铁路投融资体制改革若干问题的思考[J].铁道运输与经济.2004(10)：5-8.
[107]孙永福.对铁路投融资体制改革的思考[J].管理世界.2004(11)：1-4.
[108]王兆成.资本市场融资是加快铁路建设发展的重要途径[J].铁道经济研究.2002(5)：2-4.
[109]李忠.铁路投融资体制中存在的问题及改革建议[J].中国铁路.2005(3)：30-34.
[110]铁路城际客运系统建设融资考察组.铁路城际客运系统建设融资考察与意见[J].铁道运输与经济.2005(6)： 1-5.
[111]杜胜利.我国铁路融资制度改革方向探讨[J].铁路工程造价管理.2007(11)：18-23.
[112]李华伟、常建波.再议当前铁路投融资体制改革[J].中国集团经济.2008(8)：53-54.
[113]王茜.关于我国铁路投融资体制改革的几点思考[J].中国新技术新产品.2008(10)：138.
[114]况勇、刘伊生、陈忠林.铁路客运专线建设的投融资改革思路[J].中国国情国力.2009(3)：29-30.
[115]殷红军、周国光.中国铁路发展与投融资体制改革[J].交通财会.2009(2)：29-32.
[116]殷红军、罗塞.铁路投融资体制改革与民间资本投资策略研究[J].交通企业管理.2009(1)：60-62.
[117]李京文.铁道发展[M].北京：社会科学文献出版社.2000年版.第4页。
[118]江泽民.全面建设小康社会,开创中国特色社会主义事业新局面——在中国共产党第16次全国代表大会的报告。转引自《党的十六大报告学习辅导百问》[M].北京：党建读物出版社、人民出版社.2002年.第23页。
[119]傅志寰.适应小康社会建设要求,加快铁路改革与发展[J].中国铁路.2003(1)：14。
[120]韩彪.交通经济论——城市交通理论、政策与实践[M].北京：经济管理出版社,2000年版,第22页。
[121]中信证券.中国铁路产业的重组与融资研究.2003年版,第40页。
[122]许晓峰、么培基.高速铁路经济分析[M].北京：中国铁道出版社,1996年版,第1页。
[124]宋文兵.对当前融资形势的理性思考[J].改革与战略.1997(6)：45。
[125]瞿强.经济发展中的政策金融——若干案例研究[M].北京：中国人民大学出版社,2001年版,第231页。
[126]朱会冲等.基础设施项目投融资理论与实务[M].上海：复旦大学出版社,2002,第49页。
[127]朱会冲等.基础设施项目投融资理论与实务[M].上海：复旦大学出版社,2002年版,第33页。
[128]朱会冲等.基础设施项目投融资理论与实务[M].上海：复旦大学出版社,2002年版,第31页。
[129]胡士戡,宋晓满.我国铁路产业金融型企业集团发展方式初探[J].上海铁道大学学报.2000(2)：70-74.
[130][美]斯蒂芬森.(刘秉廉译)美国的交通运输[M].北京：人民交通出版社,1990年版,第115-118页。
[131]中信证券研究报告.《中国铁路产业的重组与融资研究》2002年版。
[132]同上第9页。
[133]李洁.《银行制度创新与金融银行发展》,北京：中国人民大学出版社,2003年版,第105页。
[134]杜胜利、王宏淼.财务公司——企业金融功能与内部金融服务体系之构建[M].北京：北京大学出版社,2001年版,第363页。
[135]朱颐和.浅议我国财务公司的发展方向[J].《财务与会计导刊》200(2)：11-12。
[136]吕国胜.金融战略整合[M].北京：企业管理出版社,2001年版,第80页。
[137]文孙涤.商业银行如何开展兼业经营[J].《新财经》.2003年(7)：11.
[138]熊波、陈柳等.金融控股公司理论与实践[M].北京：经济管理出版社.2002年版.第206页。
[139]葛清.海尔掌控青岛商业银行[J].《新财经》.2003(7)：22。
[141]夏斌.金融控制公司研究[M].北京：中国金融出版社.2001年版,第68页。
[142]夏斌.金融控制公司研究[M].北京：中国金融出版社.2001年版.第73-76页。
[143]杰克·韦尔奇、约翰·拜恩.杰克·韦尔奇自传[M].北京：中信出版社.2001年版.第217页。
[144]杰克·韦尔奇、约翰·拜恩.杰克·韦尔奇自传.[M].北京：中信出版社.2001年版.第217页。
[145][法]弗朗索尼·少奈.金融全球化[M].北京：中央编辑出版社.2001年版.第136页。
[146][法]弗朗索尼·少奈.金融全球化[M].北京：中央编辑出版社.2001年版.第136页。
[147]韦尔奇.韦尔奇经理法则全书[M].北京：九州出版社.2002年版.第348页。
[148]同上。
[149]谢杭生.产融结合研究[M].北京：中国金融出版社,2000年版,第67页。
[150]GE年报2001。
[173]参见罗福凯.财务理论专题.北京：经济管理出版社.P227-228.
[1]马克思.资本论(第二卷).[M].北京：人民出版社,第260页
[2]梁小民.经济学大辞典.[M].北京：团结出版社,1994年,第1349页。
[3]梁小民.经济学大辞典.[M].北京：团结出版社,1994年,第1349页。
[4]参见http://news.xinhuanet.com/zhengfu/2002-12/30/content_674185.htm
[5]参见http://www.cs.com.cn/ssgs/04/200801/t20080114_1346335.htm
[6]梁小民.经济学大辞典[M].北京：团结出版社,1994年版,第250页。
[7]张磊.产业融合与互联网管制.[M].上海：上海财经出版社,2001年版,第7页。
[g]谢杭生.产融结合研究.[M].北京：中国金融出版社,2000年,第53页。
[9]赵海培、武剑虹等.中国铁路走向市场的理论和实践.[M].北京：中国铁道出版社,1995年,第53页。
[10]汪建丰.美国政府铁路产业政策变迁的历史分析[J].社会科学战线.2005(3)：第134-138页。
[11]赵海培、武剑虹等.中国铁路走向市场的理论和实践.[M].北京：中国铁道出版社,1995年,第55页。
[12]赵海培、武剑虹等.中国铁路走向市场的理论和实践.[M].北京：中国铁道出版社,1995年,第55页。
[13]谢杭生.产融结合研究.[M].北京：中国金融出版社,2000年,第37-43页。
[14]赵海培、武剑虹等.中国铁路走向市场的理论和实践.[M].北京：中国铁道出版社,1995年,第82页。
[15]赵海培、武剑虹等.中国铁路走向市场的理论和实践.[M].北京：中国铁道出版社,1995年,第84页。
[16]马克思.资本论(第二卷).[M].北京：人民出版社,第260页。
[17]许涤新编.政治经济学辞典(上)[M].北京：人民出版社,1980年版,第296页。
[18]梁小民等.西方经济学必读书手册[M].北京：中国物资出版社,1999年版,第445-447页。
[19][德]鲁道夫?希法亭.金融资本.[M].北京：商务印书馆,1999年版,第252-253页。
[20][德]鲁道夫?希法亭.金融资本[M].北京：商务印书馆,1999年版,第92页。
[21]同上,第253页。
[22]同上,第120页。
[23]《列宁全集》中文第2版,第54卷,第375页。
[24]《列宁选集》第二卷,北京：人民出版社,1960年,第769页。
[25]同上,第808页。
[26]同上,第883页。
[27]《列宁全集》中文第2版,第27卷,第362页。
[28]黄明.现代产融结合新论[M].北京：中国经济出版社,2000年版,第11页。
[29]青木昌彦、休?帕特里克.日本主银行体制——及其与发展中国家经济转轨中的相关性研究[M].北京：中国金融出版社,1998年版,第4页。
[30]王昭凤.银企关系制度比较研究.[M]北京：人民出版社,2001年版,第5页。
[31]同上第8页。
[32]吕国胜.金融战略整合[M].北京：企业管理出版社,2001年版,第15-30页。
[33]蔡浩仪.抉择：金融混业经营与监管[M].昆明：云南人民出版社,2002年版,第11页。
[34]蔡浩仪.抉择：金融混业经营与监管[M].昆明：云南人民出版社,2002年版,第13页。
[35]蔡浩仪.抉择：金融混业经营与监管[M].昆明：云南人民出版社,2002年版,第36-57页。
[36]Merton,Robert C. Option Pricing when Underlying Stock Returns Are Discontinuous [J].Journal of Financial Economics,1976,3:125-144.
[37]Heston,Steven L.A Closed Form Solution for Options with Stochastic Volatility with Applications to Bond and Currency Options[J].The Review of Financial Studies,1993,6:327-343. Bates, D. S. Jumps and Stochastic Volatility:Exchange Rate Processes Implicit in Deutsche Mark Options[J].The Review of Financial Studies,1996,9:69-107.
[38]资产组合理论最初由马克维茨提出,后由相关学者不断改进,奠定了其在当代财务理论中的基石地位。该理论的核心是基于期望收益最大和不确定性(即风险)最小原理。即在一定期望收益条件下风险最小或在一定风险条件下收益最大化的资产组合优化。
[39]除论文中所述的四个基本模型、单指数模型和多指数模型外,还有很多其它证券组合选择模型。如几何期望收益模型；保险首要模型；随机优势模型；偏斜度,即对概率分布不对称性测定的指标。偏斜度可正、可负、可零。偏斜度的引入使证券组合择优求解拓展到三维空间中。
[40]该模型克服了马克维茨模型选择证券组合需要大量而复杂的计算的不足。CAPM的意义在于：一是建立了证券收益和风险的关系,揭示了证券风险报酬的内部结构,即风险报酬是影响证券收益的风险贴水的线性组合；二是把证券的风险分成了系统风险和非系统风险。
[41]此扩展模型由迈耶斯(David Mayers)于1972年提出。
[42]1970年布伦南(Micheal Brennan)在发表于《国家税收学刊》的“税收、市场估价和公司财务政策”一文中,首次研究了资本利得与红利税负不同的资本资产定价问题,并根据标准CAPM得到了税负调整的CAPM扩展形式。[43]1972年布莱克(Fisher Black)在发表于《商业学刊》的“有借款限制的资本市场均衡”一文中,研究了不存在无风险收益率的资本资产定价模型。研究发现,无论是存在无风险资产,还是不存在无风险资产都不是GAPM成立的必要条件；在不存在无风险资产时,CAPM将是另外一种形式。布莱克指出,由于无风险收益率与市场资产组合收益率无关,即σfm=0或βf=0,因而可以通过构建与市场资产组合收益率无关的资产组合,即零贝塔资产组合(Zero-beta Portfolio)替代无风险资产,亦可推导出扩展的CAPM。
[44]莱因加纳姆(Marc R.Reinganum,1981)、莱克尼斯克(Josef Lakonishok)和夏皮罗(Alan C.Shapiro,1986)、法玛和弗兰希(Kenneth R. French 1992)的研究却发现,即使只用β系数来解释平均收益率时,β系数和平均收益率之间的关系在1963-1990年期间也消失了。因此,许多学者开始研究市场以外的因素对资产收益率的影响,从而衍生出多因素CAPM。此外,除本文中主要论述的资产收益率相关因素外,还有另外更多的因素与其相关。本论文不再一一详述。
[45]1976年,罗斯(Stephen A. Ross)在《经济理论学刊》上发表的“资本资产定价的套利理论”一文中首次提出套利定价理论(the Arbitrage Pricing Theory,即APT),为套利定价理论 的最初发展奠定了基础。其后,康纳(Connor,1982)、休伯曼(Huberman,1982)、英格索尔(Ingersoll,1984)等研究者进一步完善,促进了APT的理论发展和实证检验。
[46]但必须指出的是,APT理论仅阐明资产定价的结构,未能对预期收益的具体影响因素进行揭示,故其理论的检验和实际应用受到一定的限制。
[47]具体数学推导过程详见H.Markowitz. Portfolio Selection, Efficient Diversification of Investments (2nd edition) 1Basil Backwell.Ltd,1991; Elton, Gruber. Modern Portfolio Theory and Investment Analysis (5th edition).John Wiley & Sons,1995。
[48]自从布莱克和休斯提出该选择评价公式以后,由默顿、考克斯、鲁宾斯坦等一些学者相继对这一理论进行了重要的推广并得到广泛的应用。
[49]具体方法详见John C.Hull.Options, Futures and Other derivative Securities.Prentice-Hall Inc,1993.
[50]特别是在证券市场上,这一点尤为突出。
[51]黄海南,钟伟.GARCH类模型波动率预测评价[J].中国管理科学.2007(6)：13-19
[52]ARCH模型由美国加州大学圣迭哥分校罗伯特·恩格尔(Engle)教授1982年在《计量经济学》杂志(Econometrica)的一篇论文中首次提出。按照英文直译是自回归条件异方差模型。该模型将当前一切可利用信息作为条件,并采用某种自回归形式来刻划方差的变异,对于一个时间序列而言,在不同时刻可利用的信息不同,而相应的条件方差也不同,利用ARCH模型,可以刻划出随时间而变异的条件方差。该模型扩展形式有：波勒斯勒夫(Bollerslev)—— GARCH模型(Generalized ARCH);利立安(Lilien)——ARCH-M模型；罗宾斯(Robbins)—-NARCH模型。
[53]L.Fahrmeir&G.Tutz著.基于广义线性模型的多元统计建模(英文版)[M].世界图书出版公司.1998：231-242.
[54]经典含误差变量(Classical Errors-in-Variables, CEV)模型：观测的量度等于实际变量加上一个独立的或至少不相关的测量误差的测量误差模型。
[55]是广义线性模型之一种,在单变量及多变量回归分析中的应用较为广泛,尤以多元统计建模为甚。
[56]柳会珍,顾岚.金融市场极端日收益数据的广义Pareto分布拟合[J].数理统计与管理.2006(11)：723-728
[57]同时,基于简要原则,相关模型及数学公式也相应略去。
[58]赵文广.企业集团产融结合理论与实践.北京：经济管理出版社,2004.
[59]Alexander Gersehenkron.Economic Backvardness in Historical Perspective:a book of essays[M].Cambridge:Harvard University Press,1962.
[60]Michael Collins.English Bank Development with a European Context, 1870-1939[J].Economic History Review,1998,51(1):1-24.
[61]Timothy W.Guinnane.Delegated Monitors, Large and Small:Germany's Banking System,1800-1914[J] Journal of Economic Literature,2002,40(1):73-124.
[62]Goto, Akira.Business Groups in a Market Economy [J]. European Economic Review,1982,19(1):53-70.
[63](日)青木昌彦,奥野正宽.经济体制的比较制度分析[M].北京：中国发展出版社,1999.
[64]Mitsuaki Okabe.Cross Shareholdings in Japan:A New Unified Perspective of the Economic System[J].Edward Elgar Pub,2002(1).
[65]徐展.产融结合：我国市场经济中要素优化的途径选择[J]上海金融,1997(11)
[66]郝继伦.产业资本与金融资本融合发展的理论分析[J].金融教学与研究,1997(5)：8-11.
[67]郑文平,苟文均.中国产融结合机制研究[J].经济研究,2000(3)：47-51.
[68]余鹏翼.产融结合的制度变迁及制度安排[J].经济学动态,2002(6).
[69]徐丹丹.产融结合的理论分析[J].学术交流,2006(5)：111-113.
[70]徐赐豪、王红玲.产融结合行为的研究[J].湖北农村金融研究,2008(3)：16-18.
[71]吴朝霞、于亚男.国有商业银行产融结合的推进：一个制度分析框架[J].生产力研究,2008(24)：41-43.
[72]蒋选,李殿相,陈长缨,张小松.国外企业集团产融结合及其对我国大型企业集团的借鉴意义[J].中央财经大学学报.1998(6)。
[73]邓艳梅.产融结合的国际比较分析及借鉴[D].杭州：浙江大学硕士学位论文.2002.
[74]饶华春.产融结合研究[D].广州：暨南大学硕士学位论文.2002.
[75]许天信,沈小波.产融结合的原因、方式及效应[J].厦门大学学报(哲学社会科学版),2003(5)：107-112.
[76]周莉.我国产融结合模式的选择[J].北京工商大学学报(社会科学版).2006(11)：66-70.
[77]朱渝铖.产融结合模式综述[J].广西大学学报(哲学社会科学版).2008(9)：188-189.
[78]孙汝祥.上海电气租赁：产融结合新模式[J].上海国资.2009(6)：20-22.
[79]李革森.我国产融结合的绩效检验——来自证券市场的证据[J].开放导报.2004(2)：101-103.
[80]王辰华.我国产融结合的经济效应分析[J].金融理论与实践.2004(8)：6-8.
[81]林世协.非金融类上市公司产融结合效应分析[D].上海：东华大学硕士学位论文.2004.
[82]张庆亮,孙景同.我国产融结合有效性的企业绩效分析[J].中国工业经济.2007(7)：96-102.
[83]程宏伟、常勇、刘丽.我国上市公司产融结合实证研究[J].吉林工商学院学报.2008(5)：35-41.
[84]丁志杰.发展金融理论研究[J].国际金融研究.2001(10)
[85]刘纪鹏.2002年资本市场形势展望[J].中国投资.2001(2).
[86]邱永红.上市公司参股券商现存问题与法律分析[N].证券时报.2001年05月23日.
[87]陈燕玲.产融结合的风险及其防范对策研究[J].生产力研究.2005(5)：130-133.
[88]李书华、李红欣.产融结合的风险管理研究[J].黄河科技大学学报.2008(2)：72-74.
[89]田博.大型企业产融结合如何应对危机[J].中国电力企业管理.2009(1)：64-65.
[90]Paul Rosenstein-Rodan.Problems of Industrialization of Eastern and South-Eastern Europe[J].Economic Journal.1943(53):202-211.
[91]李晓红.铁路公益性项目建设政府融资方式建议[J].经济师.2003(9)：64.
[92]向静、陶然、蒲云、向镜名.扩大资本市场融资推进铁路战略发展[J].铁道运输与经济.2004.5：8-10.
[93]米振友.关于铁路融资渠道和融资方式的探讨[J].中国铁路.2005(1)：20-22.
[94]冯宁宁.TOT模式在我国铁路项目融资中的应用[J].铁道经济研究.2006(5)：42-46.
[95]钱桂枫.BOT项目融资在铁路建设中的运用研究[J].铁道运输与经济.2006(9)：1-3.
[96]罗会强.BOT模式及其对我国告诉铁路融资的启示[J].财会通讯(理财版).2007(3)：28-30.
[97]张颖.PPP融资模式在我国铁路融资中的应用[J].铁道运输与经济.2006(11)：3-5.
[98]陈伯施、李泉年、丁慧平.利用融资租赁推动中国铁路运输跨越式发展[J].中国铁路.2003(9)：40-43.
[99]侯敬.货币信贷政策对铁路投融资影响的分析[J].当代经济.2008(12)：76-81.
[100]刘冬梅、韩同银.对我国铁路建设中PPP融资模式的探讨[J].铁道工程学 报.2008(9)：88-90.
[101]何琳、肖翔、丁慧平.我国铁路融资租赁的风险识别与控制[J].北京交通大学学报.2008(2)：76-80.
[102]李贵芬.资产证券化在铁路建设融资中应用的可行性分析[J].石家庄铁路职业技术学院学报.2008(1)：71-74.
[103]李红昌.铁路投融资体制建设的国际经验与启示[J].中国金融.2009(12)：68-69.
[104]蔡姝娟.我国铁路物流中心投融资模式的研究[J].铁路运输与经济.2009(3)：4-7.
[105]许晓峰.筹资与投资[M].北京：社会出科学文献版社.1999年.
[106]游经元.铁路投融资体制改革若干问题的思考[J].铁道运输与经济.2004(10)：5-8.
[107]孙永福.对铁路投融资体制改革的思考[J].管理世界.2004(11)：1-4.
[108]王兆成.资本市场融资是加快铁路建设发展的重要途径[J].铁道经济研究.2002(5)：2-4.
[109]李忠.铁路投融资体制中存在的问题及改革建议[J].中国铁路.2005(3)：30-34.
[110]铁路城际客运系统建设融资考察组.铁路城际客运系统建设融资考察与意见[J].铁道运输与经济.2005(6)：1-5.
[111]杜胜利.我国铁路融资制度改革方向探讨[J].铁路工程造价管理.2007(11)：18-23.
[112]李华伟、常建波.再议当前铁路投融资体制改革[J].中国集团经济.2008(8)：53-54.
[113]王茜.关于我国铁路投融资体制改革的几点思考[J].中国新技术新产品.2008(10)：138.
[114]况勇、刘伊生、陈忠林.铁路客运专线建设的投融资改革思路[J].中国国情国力.2009(3)：29-30.
[115]殷红军、周国光.中国铁路发展与投融资体制改革[J].交通财会.2009(2)：29-32.
[116]殷红军、罗塞.铁路投融资体制改革与民间资本投资策略研究[J].交通企业管理.2009(1)：60-62.
[117]李京文.铁道发展[M].北京：社会科学文献出版社.2000年版.第4页。
[118]江泽民.全面建设小康社会,开创中国特色社会主义事业新局面——在中国共产党第
16次全国代表大会的报告。转引自《党的十六大报告学习辅导百问》[M].北京：党建读物出版社、人民出版社.2002年.第23页。
[119]傅志寰.适应小康社会建设要求,加快铁路改革与发展[J].中国铁路.2003(1)：14。
[120]韩彪.交通经济论——城市交通理论、政策与实践[M].北京：经济管理出版社,2000年版,第22页。
[121]中信证券.中国铁路产业的重组与融资研究.2003年版,第40页。
[122]许晓峰、么培基.高速铁路经济分析[M].北京：中国铁道出版社,1996年版,第1页。
[123]同上第25-26页。
[124]宋文兵.对当前融资形势的理性思考[J].改革与战略.1997(6)：45。
[125]瞿强.经济发展中的政策金融——若干案例研究[M].北京：中国人民大学出版社,2001年版,第231页。
[126]朱会冲等.基础设施项目投融资理论与实务[M].上海：复旦大学出版社,2002,第49页。
[127]朱会冲等.基础设施项目投融资理论与实务[M].上海：复旦大学出版社,2002年版,第33页。
[128]朱会冲等.基础设施项目投融资理论与实务[M].上海：复旦大学出版社,2002年版,第31页。
[129]胡士戡,宋晓满.我国铁路产业金融型企业集团发展方式初探[J].上海铁道大学学报.2000(2)：70-74.
[130][美]斯蒂芬森.(刘秉廉译)美国的交通运输[M].北京：人民交通出版社,1990年版,第115-118页。
[131]中信证券研究报告.《中国铁路产业的重组与融资研究》2002年版。
[132]同上第9页。
[133]李洁.《银行制度创新与金融银行发展》,北京：中国人民大学出版社，2003年版,第105页。
[134]杜胜利、王宏淼.财务公司——企业金融功能与内部金融服务体系之构建[M].北京：北京大学出版社,2001年版,第363页。
[135]朱颐和.浅议我国财务公司的发展方向[J].《财务与会计导刊》200(2)：11-12。
[136]吕国胜.金融战略整合[M].北京：企业管理出版社,2001年版,第80页。
[137]文孙涤.商业银行如何开展兼业经营[J].《新财经》.2003年(7)：11.
[138]熊波、陈柳等.金融控股公司理论与实践[M].北京：经济管理出版社.2002年版.第206页。
[139]葛清.海尔掌控青岛商业银行[J].《新财经》.2003(7)：22。
[140]如夏斌、熊波、陈柳、李洁、吕国胜等专家都有是此种观点。详情可见他们撰写的有关金融控股公司方面的著作。
[141]夏斌.金融控制公司研究[M].北京：中国金融出版社.2001年版,第68页。
[142]夏斌.金融控制公司研究[M].北京：中国金融出版社.2001年版.第73-76页。
[143]杰克·韦尔奇、约翰·拜恩.杰克·韦尔奇自传[M].北京：中信出版社.2001年版.第217页。
[144]杰克·韦尔奇、约翰·拜恩.杰克·韦尔奇自传.[M].北京：中信出版社.2001年版.第217页。
[145][法]弗朗索尼·少奈.金融全球化[M].北京：中央编辑出版社.2001年版.第136页。
[146][法]弗朗索尼·少奈.金融全球化[M].北京：中央编辑出版社.2001年版.第136页。
[147]韦尔奇.韦尔奇经理法则全书[M].北京：九州出版社.2002年版.第348页。[148]同上。
[149]谢杭生.产融结合研究[M].北京：中国金融出版社,2000年版,第67页。
[150]GE年报2001。
[151]WJ.Baumol and W. E.Oates. The Theory of Environmental Policy. Cambridge University Press.1975:17
[152]消费者支付意愿还可以进一步被分成消费者实际支付和消费者剩余两部分,所谓消费者剩余,就是购买某种商品时消费者所愿意支付的货币超过实际支付的货币的余额。
[153]在市场经济条件下的支付意愿价格就是产品的影子价格,所以,从上式可以看出,消费者对某行业产出品的支付意愿就是该行业对国民经济的贡献。
[154]实际支付是指消费者实际支付。它由供给者效益和生产成本构成。
[155]净贡献包括两部分,一是铁路行业资本所获得的经济收益(供给者效益),二是铁路行业资本所带来的社会效益(利用者效益)。此处不考虑环境改善等效益。
[156]生产成本是指以生产要素机会成本计算的经济生产成本。
[157]公式中括号部分表示的是商品供给者的净收益,通常称为供给者效益,而消费者剩余 通常叫做利用者效益。
[158]这部分社会效益仅考虑了可进行货币计量或有实际发生支出额的典型公益性事项,若全部考虑,则其社会性效益难以估量。
[159]一般的,资产(资本)收益率是由一定时期内资产期末价值与期初价值之间的差额加上持有期间该资产带来的其他收益额,与资产起初价值之间的比率。即其中,rit为资产i在t期的收益率；分别为资产i在第t,t-1期的期末价格；Dit为资产i在第t期的红利或收益；t=1,2,3,…,T。而任一资产(无风险资产除外),由于期未来的收益存在一定的不确定性,因而存在着风险。为了对其风险进行度量,可将资产的收益率视为一随机变量,并根据其收益率概率分布的历史信息,利用收益率的均值和方差(或标准差)估计该资产的未来收益和风险,即而前述铁路产业资本收益模型采用的是绝对数的形式,此处为更好的描述产融资本收益模型,故统一采用收益率形式。且铁路产融资本收益与风险的内在关联性与上近似。
[160]产融资本方差的推导过程为：假设仅有两种资本：产业资本和金融资本。产业资本的比重为W1,第i个实际收益率为R1i；金融资本的比重为W2,第i个实际收益率为R2i,产融资本的第i个实际收益率为RPi,平均收益率为RP,均方差为σP2。依据统计学原理,对产融资本收益均方差的计算为：公式前两部分分别为产业资本和金融资本的收益均方差,第三项则为产融资本收益的均方差,如用σ12表示,则有：若有三项资本融合,则其收益均方差为经展开整理得：即
由此,可推断出n项资本融合构成的总体均方差(风险)的公式为：
[161]该资本组合约束条件来源于资产组合理论。其即适用于两种或三种资产的组合,又适用于资产组合的一般情形。
[162]这里只需将RP代入前式,并服从约束条件即可。约束条件可自动提出不能实现有效资本融合集合的方案。在实际求解过程中,可通过计算机模拟,即在前式中代入不同的RP值,从而可快速、准确地任意给定的期望收益率水平下资本组合方差最小化的投融资 比例集合向量：W1,W2,W3,…,Wm+n
[163]如铁道部所拥有的机车车辆,其可以通过投资的方式组建金融租赁公司进行融资和同业拆借。
[164]求解铁路产融资本的最小方差集合,即是求解其二次规划问题。运用二次规划软件,可求得最优产融资本结合点的收益和对应的风险值。
[165]证券能否卖空是证券组合选择中的一个重要问题,所谓证券的卖空(Short Sale)是指投资者无证券而可以预先卖出,相当于发行证券的情况,数学上表示为xi≤0。即在卖空假设下,金融市场中的金融资本有可能存在权重小于零的可能性。
[166]即该无差异曲线可与以方差或均方差(预期风险)σ2为横坐标、以收益率水平RP为纵坐标的直角坐标系中的包络曲线相切,从而形成最佳资本集合点。
[167]线性回归预测模型的步骤为：(1)在给定的样本基础上,按逐步回归分析原理与方法,求出β0,β1,…,βp得到相应的回归方程；(2)计算复相关系数R和决定系数R2；(3)回归方程的显著性检验；(4)回归系数的显著性检验。而时间序列分析模型以时间t为自变量,分析因变量的发展趋势,并作出预测,其实际应用较广。上述预测模型的具体分析过程与原理可参见相关统计专著或论文。
[168]由于客运量与客运周转量、货运量与货运周转量线性相关性很强,如全部纳入模型,则会产生多重共线性现象,故本文仅将其中之一纳入模型进行回归。
[169]由于线性回归模型的高度拟合,故不再进行时间序列预测。
[170]时间序列分析预测模型的基本原理：时间序列又称动态序列,它是将某种经济现象的统计指标按时间顺序排列起来而形成的数列。长期趋势分析是时间序列变动的基本形式。研究长期趋势的常用方法为最小平方法(最小二乘法)。其中心思想是通过数学公式,配合一条较理想的趋势线。这条趋势线必须满足下列两点要求：①原数列实际值与趋势值的离差平方和为最小值；②原数列实际值与趋势值的离差总和为零,其中第一点是最基本的,如能够得到满足,也必然能够满足第二点。其公式为：且式中：Y为原数列实际值；Y为趋势值。当现象发展大体以相同的、逐期的增长量上升(或下降时),其发展趋势可视为直线趋势,则拟合直线方程来测定。一般达式为：Y=a+bt。式中：a--趋势直线起点,b--趋势直线斜率。a,b都为待定参数,根据数学二元函数求极值的方法,用偏倒数求解a和b,经过整理可得到下面两个标准方程式：则：解出a,b两个参数,就可据以计算出各期的理论趋势值和外推预测发展趋势值。
[171]也可能是运价的适量调整。
[172]前述的回归分析预测也佐证了这一点。
[173]参见罗福凯.财务理论专题.北京：经济管理出版社.P227-228.
[174]Baxter等提出破产成本理论,认为债务杠杆的提高会增加破产的可能性,而破产成本的存在又使得增加债务杠杆会相应减少企业的总价值。将破产成本引入资本结构理论是对MM模型的重大修正。但是,其由于铁路行业的特殊性而有所差异。目前,铁道部主管全路 资产,属于典型的自然垄断国有资本性质,存在破产的可能性很小,但本文在模型中还是仍然假设铁路行业存在年度亏损大于自有权益筹资额的可能性。股东权益可变性风险则为股东可分红利或股利变少的可能性。
[175]如定于2008年6月23日正式动工的武(汉)广(州)高速铁路,将面向国内外“海选”投资者,以募集高达240亿元的社会资本投资。目前,铁道部授权中国铁路建设投资公司作为出资者代表与控股股东,其中铁道部出资51%,广东、湖南、湖北3省以武广客运专线所需土地的征地拆迁费用出资入股,其余资本金向境内外投资者募集,以解决投资不足的难题。
[176]需指出的是,由于目前铁路投融资体制的制约,权益性资本的运用受到限制,难以与债务性资本实现比例优化,达到最优资本结构。故在结构化融资方案下,主要考虑债务性资本组合的优化,即资本结构的最优化模型受到制约。而在铁路产业资本与金融资本融合的条件下,则不受权益性资本的限制,即优化模型不受限制,但其受到铁路可运用资本总量的约束。即在一定的产业资本总量下,通过金融资本的转换和增值,实现最大的收益。
[177]权益资本收益率RS为筹集权益资本RS0和自有权益资本收益RS1之和。
[178]理论上,在资本市场上对某公司的系统性风险进行估值,可以对公司的股票价格与资本市场整体运动趋势之间的相对应关系的历史数据(一般至少需要60个月以上的数据)加以统计回归作出相关曲线来完成,曲线的斜率就是公司的风险校正系数β。但是在实际中,除了专业的证券公司外,一般的投资者很难获得这样的资料进行计算。
[179]目前国内已有相关研究者对中国资本市场的β估计值作了初步研究,如石磊、徐剑刚(2004)对我国股市行业时变β系数作了初步研究。但由于研究零散，且结论不一,难以给相关研究提供准确而有效的参考,故本文此处沿用美国较为成熟的β估计值,通过采用平均的方式尽量消除各个研究机构的估计差异。
[180]故为稳健起见,在预测过程中,将尽量不对权益性资本作过多调整或改动。
[181]目前,铁路债务性融资的方式主要有：铁路建设债券、信托募集资金、银行贷款、境内外币贷款、委托贷款、票据贴现等。其具体利率可参见前文中国铁路结构化融资成本与银行借款成本比较表。
[182]据铁路部统计中心的数据显示,铁路2001年至2006年的资产负债率分别为41.49%、41.63%、41.01%、38.69%、37.53%、42.60%。平均资产负债率为40.33%。但值得指出的是,2008至2009年负债率较高,导致目前铁路财务压力与风险较大。
[183]由于论文前面小节及附件已对相关预测模型作了详细阐述,故此处略述之。
[184]由于表格较多,故把之后的表格都统一放在之后。
[185]在2004-2007年铁路结构化融资表中,依据最优化资本结构原则和铁路债务性融资规划,原有债务性融资的比例调整为结构化融资比例：铁路建设债券(21.94%→20%)、信托募集基金(5.49%→12%)、银行贷款(34.61%→10%)、境内外币贷款(4.22%→15%)、委托贷款(8.50%→15%)、票据贴现(8.50%→10%)、结算中心沉淀资金(16.73%→18%)。
[186]2001年至2006年铁路产业资本收益率分别为0.349%、0.312%、、0.151%、0.317%、0.484%、0.215%。1对国债利率而言,其情况较为复杂。不同年份发行的不同期数的品种,利率也不一样。如2007年每个月都在发行国债,每期国债的利率都不一样。但在某一段时间内,相近存续期的品种,不管其票面利率高低,收益率大多是比较接近的。在1年期国债的收益率中,凭证 式国债是1.7%；记账式1.9%-2.0%左右。故取其均值1.8%以代表无风险利率值。1对国债利率而言,其情况较为复杂。不同年份发行的不同期数的品种,利率也不一样。如2007年每个月都在发行国债,每期国债的利率都不一样。但在某一段时间内,相近存续期的品种,不管其票面利率高低,收益率大多是比较接近的。在1年期国债的收益率中,凭证式国债是1.7%；记账式1.9%-2.0%左右。故取其均值1.8%以代表无风险利率值。
[187]全国工商联经济部和中华财务咨询有限公司昨日发布的“中华工商上市公司财务指标指数(2007)”显示,A股市场中1383家非ST上市公司2007年净资产收益率均值达6.94%,总资产报酬率均值达5.68%,市盈率均值为148.85。故选择E(RM)=5.68%。
[188]由前述β系数研究结果表,国内尚处于初步阶段,故借鉴国内成熟的β系数,取其平均值则有(0.71+0.83)/2=0.77。
[189]刘强、阎春宁,计算资产组合市场风险值的一种有效方法,运筹学报,2005(3)：89-96。
[190]可参见莫尼卡、桑坦在威希尔联合有限公司出版的《资本市场均衡统计》一书,铁路行业和经纪行业β值分别为0.71和1.55。
[191]即将铁路728.64亿元(15023.58*4.85%)的存量或沉淀资本盘活,在金融市场中进行资本运作(如股本融资、证券投资、产业投资基金、融资租赁、基金保险业务等),则可获得较高收益。相关系数为0.6
[192]以铁路行业成立金融租赁公司为例,金融租赁公司可以筹资5000亿或8000亿元成立。成立后,通过产融资本的融通,可获得远高于铁路产业资本的收益额。一方面,其可以将资金购买机车,然后租出给铁路运输企业获取租金收益；另一方面,可以将资金进入同业市场进行拆借,从而可使4000亿或6400亿左右的拆借资金进入铁路行业,支持铁路的基本投资建设,而同业拆借的利率一般低于银行贷款利率的2%-3%,相比于银行借款融资,可节省巨额的利息费用；此外,还可以将其公司资产上市融资,通过发行证券的方式进行权益性融资,在资本市场可以获得远高于铁路产业资本收益率的收益或利润。故综上可知,通过产融资本,铁路行业资本可充分有效的盘活,并可获得较高收益,且随产业资本与金融资本融合度的加深而增加。
[193]由于论文前面小节及附件已对相关预测模型作了详细阐述,故此处略述之。