现金股利还是减持收益:不同股权结构下的大股东选择
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摘要
股改之后,大股东既可以通过减持股份获得资本收益,也可以持有股份获得现金股利,但为了实现自身收益最大化,其必须在两者之间进行权衡。以2010—2016年披露了大股东减持公告的沪深A股上市公司为样本的实证结果表明,现金股利与大股东减持之间存在一定的替代关系:较之不分配现金股利的公司,分配现金股利的公司中,大股东减持规模更小;且每股现金股利分配金额越多,大股东减持规模越小。进一步考虑上市公司股权结构的影响,发现在股权集中度高和股权制衡度低的公司中,现金股利的替代效应明显减弱。
Shareholders can obtain capital gains through the reduction of shares,or hold the shares to acquire cash dividend after the reformation in2005. Empirical results from the samples of Shanghai and Shenzhen listed companies that disclosed the announcement of major shareholders' holding reduction between 2010 and 2016 show that there is a certain substitution relation between cash dividend and shareholders' reduction. The major shareholders reduce less shares in the companies that distribute cash dividend,compared with the companies that do not distribute cash dividend; and the more cash dividend per share major shareholders get,the less shares they reduce. Furthermore,we find that the substitution effect of cash dividend is obviously weakened in companies with high concentration of stock ownership or low equity balance.
Shareholders can obtain capital gains through the reduction of shares,or hold the shares to acquire cash dividend after the reformation in2005. Empirical results from the samples of Shanghai and Shenzhen listed companies that disclosed the announcement of major shareholders' holding reduction between 2010 and 2016 show that there is a certain substitution relation between cash dividend and shareholders' reduction. The major shareholders reduce less shares in the companies that distribute cash dividend,compared with the companies that do not distribute cash dividend; and the more cash dividend per share major shareholders get,the less shares they reduce. Furthermore,we find that the substitution effect of cash dividend is obviously weakened in companies with high concentration of stock ownership or low equity balance.
引文
(1)徐昭:《上市公司内部人减持行为的内在机制综述》,载《经济理论与经济管理》2014年第3期。
(2)曹国华、林川:《基于股东侵占模型的大股东减持行为研究》,载《审计与经济研究》2012年第5期。
(3)S.Friederich,A.Gregory,J.Matatko.Short-run Returns around the Trades of Corporate Insiders on the London Stock Exchange.European Financial Management,2002,8(1):7-30;朱茶芬、李志文、陈超:《A股市场上大股东减持的时机选择和市场反应研究》,载《浙江大学学报(人文社会科学版)》2011年第3期;陈灿:《大股东减持与机构投资者交易行为研究》,载《金融经济学研究》2016年第4期。
(1)黄志忠、周炜、谢文丽:《大股东减持股份的动因:理论和证据》,载《经济评论》2009年第6期。
(2)李宁、刘玉红:《大小非减持过程中的盈余管理行为及监管策略》,载《财经问题研究》2009年第11期;吴育辉、吴世农:《股票减持过程中的大股东掏空行为研究》,载《中国工业经济》2010年第5期;鲁桂华、张静、刘保良:《中国上市公司自愿性积极业绩预告:利公还是利私---基于大股东减持的经验证据》,载《南开管理评论》2017年第2期。
(3)邓鸣茂:《大股东减持时机与定向增发套利行为研究》,载《审计与经济研究》2016年第3期;谢德仁、崔宸瑜、廖珂:《上市公司“高送转”与内部人股票减持:“谋定后动”还是“顺水推舟”?》,载《金融研究》2016年第11期;赵妍、崔永梅、赵立彬:《IPO公司并购、股价操纵与大股东减持》,载《华南师范大学学报(社会科学版)》2016年第3期。
(4)肖作平、苏忠秦:《现金股利是“掏空”的工具还是掩饰“掏空”的面具?---来自中国上市公司的经验证据》,载《管理工程学报》2012年第2期;傅利平、张大勇:《基于股份减持中的大股东隧道行为实证研究》,载《财经理论与实践》2011年第5期。
(5)于静、陈工孟、孙彬:《股权分置改革改善现金股利掠夺效应的有效性》,载《软科学》2010年第8期。
(6)强国令:《半强制分红政策、逆向选择与股利掏空》,载《投资研究》2014年第10期。
(7)林川、曹国华、陈立泰:《公司治理与现金股利分配倾向---来自中国上市公司的经验证据》,载《经济与管理研究》2011年第2期。
(1)贾明、张喆、万迪昉:《股改方案、代理成本与大股东解禁股出售上市公司内部人减持行为的内在机制综述》,载《管理世界》2009年第9期。
(2)R.R.Pettit.Tax,Transactions Cost and the Clientele Effect of Dividends.Journal Economics,1977,5(3):419-436.
(3)汪平、孙士霞:《我国国有上市公司股权结构与股利政策实证研究》,载《经济与管理研究》2009年第5期。
(4)许静、张延良:《股权结构对上市公司股利政策的影响分析》,载《宏观经济研究》2013年第4期。
(5)强国令、李曜、张子炜:《创业板上市公司的现金分红政策悖论---基于股利掏空理论的解释》,载《中国经济问题》2017年第2期。
(1)M.Bennedsen,D.Wolfenzon.The Balance of Power in Closely Held Corporations.Journal of Financial Economics,2000,58(1-2):113-139;许文彬、刘猛:《我国上市公司股权结构对现金股利政策的影响---基于股权分置改革前后的实证研究》,载《中国工业经济》2009年第12期。
(1)邓建平、曾勇:《上市公司家族控制与股利决策研究》,载《管理世界》2005年第7期。
(2)曹国华、林川:《基于股东侵占模型的大股东减持行为研究》,载《审计与经济研究》2012年第5期。
(3)S.Friederich,A.Gregory,J.Matatko.Short-run Returns around the Trades of Corporate Insiders on the London Stock Exchange.European Financial Management,2002,8(1):7-30;朱茶芬、李志文、陈超:《A股市场上大股东减持的时机选择和市场反应研究》,载《浙江大学学报(人文社会科学版)》2011年第3期;陈灿:《大股东减持与机构投资者交易行为研究》,载《金融经济学研究》2016年第4期。
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(3)邓鸣茂:《大股东减持时机与定向增发套利行为研究》,载《审计与经济研究》2016年第3期;谢德仁、崔宸瑜、廖珂:《上市公司“高送转”与内部人股票减持:“谋定后动”还是“顺水推舟”?》,载《金融研究》2016年第11期;赵妍、崔永梅、赵立彬:《IPO公司并购、股价操纵与大股东减持》,载《华南师范大学学报(社会科学版)》2016年第3期。
(4)肖作平、苏忠秦:《现金股利是“掏空”的工具还是掩饰“掏空”的面具?---来自中国上市公司的经验证据》,载《管理工程学报》2012年第2期;傅利平、张大勇:《基于股份减持中的大股东隧道行为实证研究》,载《财经理论与实践》2011年第5期。
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(6)强国令:《半强制分红政策、逆向选择与股利掏空》,载《投资研究》2014年第10期。
(7)林川、曹国华、陈立泰:《公司治理与现金股利分配倾向---来自中国上市公司的经验证据》,载《经济与管理研究》2011年第2期。
(1)贾明、张喆、万迪昉:《股改方案、代理成本与大股东解禁股出售上市公司内部人减持行为的内在机制综述》,载《管理世界》2009年第9期。
(2)R.R.Pettit.Tax,Transactions Cost and the Clientele Effect of Dividends.Journal Economics,1977,5(3):419-436.
(3)汪平、孙士霞:《我国国有上市公司股权结构与股利政策实证研究》,载《经济与管理研究》2009年第5期。
(4)许静、张延良:《股权结构对上市公司股利政策的影响分析》,载《宏观经济研究》2013年第4期。
(5)强国令、李曜、张子炜:《创业板上市公司的现金分红政策悖论---基于股利掏空理论的解释》,载《中国经济问题》2017年第2期。
(1)M.Bennedsen,D.Wolfenzon.The Balance of Power in Closely Held Corporations.Journal of Financial Economics,2000,58(1-2):113-139;许文彬、刘猛:《我国上市公司股权结构对现金股利政策的影响---基于股权分置改革前后的实证研究》,载《中国工业经济》2009年第12期。
(1)邓建平、曾勇:《上市公司家族控制与股利决策研究》,载《管理世界》2005年第7期。