城投债为何持续增长:基于新口径的实证分析
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摘要
包括城投债在内的地方政府债务规模持续增长,是近年来我国经济社会运行中的一个突出现象。作者利用一套新口径(2006—2015年)的城投债基础数据库,克服Wind整理的城投债数据存在的诸多缺陷,并以此为基础,结合地级市财经变量及主要官员信息等,实证分析地方财政压力、官员晋升压力和城市发展压力对城投债扩张的影响。研究结果显示:(1)财政压力并非导致城投债扩张的主要原因;(2)受晋升压力影响,市委书记处于特定年龄段(55～58岁)的地级市更倾向于发行城投债并扩大城投债规模;(3)在承受较大发展压力(包括经济发展水平、工业化、城镇化和固定资产投资等方面的赶超压力)的地级市,晋升压力对城投债规模的刺激效应更为突出。而且,晋升压力和发展压力对城投债扩张的影响在主动负债和被动负债、债券资金用途、债券期限、政府担保、发行地是否属于城市群等方面呈现明显的异质性。上述研究发现为深刻认识中国地方政府债务问题,合理制定相关政策,以化解地方政府债务风险提供了科学依据。
The continuous growth of the scale of local government debt(including municipal investment bonds issued by local financing platforms) is a prominent phenomenon in China's economic and social operation in recent years. In order to overcome the shortcomings of the data of municipal investment bonds with Wind statistical scope, the authors use a new database of municipal investment bonds(Mao et al., 2019). Based on this database, using the data of municipal investment bonds issued by prefecture-level cities in China from 2006 to 2015 under the new statistical scope, as well as the financial variables of prefecture-level cities and the information of key officials, the authors made an empirical analysis of the expansion of municipal investment bonds under the pressure of local finance, promotion of officials and urban development. The results show that:(1) Fiscal pressure is not the main reason for the expansion of municipal investment bonds;(2) Influenced by promotion pressure, prefecture-level cities whose Party secretaries are in a certain age group(55-58 years old) are more inclined to issue municipal investment bonds and expand the scale of municipal investment bonds;(3) In the prefecture-level cities under greater development pressure(including the level of economic development, industrialization, urbanization and investment in fixed assets, etc.), the stimulating effect of promotion pressure on the scale of municipal investment bonds is more prominent. These conclusions are very robust. Further analysis shows that the impact of promotion pressure and development pressure on the expansion of municipal investment bonds shows obvious heterogeneity in the aspects of active and passive liabilities, the use of bond funds, bond maturity, government guarantee and whether the place of issuance belongs to certain urban agglomeration. The above findings provide a scientific basis for a deep understanding of the debt problem of local governments in China and a reasonable formulation of relevant policies to mitigate the risk of local government debt.
The continuous growth of the scale of local government debt(including municipal investment bonds issued by local financing platforms) is a prominent phenomenon in China's economic and social operation in recent years. In order to overcome the shortcomings of the data of municipal investment bonds with Wind statistical scope, the authors use a new database of municipal investment bonds(Mao et al., 2019). Based on this database, using the data of municipal investment bonds issued by prefecture-level cities in China from 2006 to 2015 under the new statistical scope, as well as the financial variables of prefecture-level cities and the information of key officials, the authors made an empirical analysis of the expansion of municipal investment bonds under the pressure of local finance, promotion of officials and urban development. The results show that:(1) Fiscal pressure is not the main reason for the expansion of municipal investment bonds;(2) Influenced by promotion pressure, prefecture-level cities whose Party secretaries are in a certain age group(55-58 years old) are more inclined to issue municipal investment bonds and expand the scale of municipal investment bonds;(3) In the prefecture-level cities under greater development pressure(including the level of economic development, industrialization, urbanization and investment in fixed assets, etc.), the stimulating effect of promotion pressure on the scale of municipal investment bonds is more prominent. These conclusions are very robust. Further analysis shows that the impact of promotion pressure and development pressure on the expansion of municipal investment bonds shows obvious heterogeneity in the aspects of active and passive liabilities, the use of bond funds, bond maturity, government guarantee and whether the place of issuance belongs to certain urban agglomeration. The above findings provide a scientific basis for a deep understanding of the debt problem of local governments in China and a reasonable formulation of relevant policies to mitigate the risk of local government debt.
引文
1.巴曙松、王劲松、李琦:《从城镇化角度考察地方债务与融资模式》,《中国金融》2011年第19期。
2.曹信邦、裴育、欧阳华生:《经济发达地区基层地方政府债务问题实证分析》,《财贸经济》2005年第10期。
3.常晨、陆铭:《新城之殇——密度、距离与债务》,《经济学(季刊)》2017年第4期。
4.陈共:《财政学》(第9版),中国人民大学出版社2017年版。
5.陈菁、李建发:《财政分权、晋升激励与地方政府债务融资行为——基于城投债视角的省级面板经验证据》,《会计研究》2015年第1期。
6.陈钊、王旸:《“营改增”是否促进了分工:来自中国上市公司的证据》,《管理世界》2016年第3期。
7.刁伟涛:《我国省级地方政府间举债竞争的空间关联性研究》,《当代财经》2016年第7期。
8.杜兴强、曾泉、吴洁雯:《官员历练、经济增长与政治擢升——基于1978—2008年中国省级官员的经验证据》,《金融研究》2012年第2期。
9.范剑勇、莫家伟:《地方债务、土地市场与地区工业增长》,《经济研究》2014年第1期。
10.范子英、彭飞:《“营改增”的减税效应和分工效应:基于产业互联的视角》,《经济研究》2017年第2期。
11.干春晖、邹俊、王健:《地方官员任期、企业资源获取与产能过剩》,《中国工业经济》2015年第3期。
12.龚强、王俊、贾坤:《财政分权视角下的地方政府债务研究:一个综述》,《经济研究》2011年第7期。
13.郭玉清、孙希芳、何杨:《地方财政杠杆的激励机制、增长绩效与调整取向研究》,《经济研究》2017年第6期。
14.黄春元、毛捷:《财政状况与地方债务规模——基于转移支付视角的新发现》,《财贸经济》2015年第6期。
15.贾俊雪、张晓颖、宁静:《多维晋升激励对地方政府举债行为的影响》,《中国工业经济》2017年第7期。
16.贾康、白景明:《县乡财政解困与财政体制创新》,《经济研究》2002年第2期。
17.刘昆:《充分发挥财政职能作用,坚决支持打好三大攻坚战》,《求是》2018年第15期。
18.刘尚希、赵全厚、孟艳、封北麟、李成威、张立承:《“十二五”时期我国地方政府性债务压力测试研究》,《经济研究参考》2012年第8期。
19.卢洪友、王云霄、祁毓:《“营改增”的财政体制影响效应研究》,《经济社会体制比较》2016年第3期。
20.罗党论、佘国满:《地方官员变更与地方债发行》,《经济研究》2015年第6期。
21.吕健:《影子银行推动地方政府债务增长了吗》,《财贸经济》2014年第8期。
22.马文涛、马草原:《政府担保的介入、稳增长的约束与地方政府债务的膨胀陷阱》,《经济研究》2018年第5期。
23.毛捷、徐军伟:《中国地方政府债务问题研究的现实基础——制度变迁、统计方法与重要事实》,《财政研究》2019年第1期。
24.毛捷、徐军伟、管星华:《城投债的再认识》,工作论文(内部文稿),2019年。
25.缪小林、伏润民:《权责分离、政绩利益环境与地方政府债务超常规增长》,《财贸经济》2015年第4期。
26.缪小林、王婷、高跃光:《转移支付对城乡公共服务差距的影响——不同经济赶超省份的分组比较》,《经济研究》2017年第2期。
27.庞保庆、陈硕:《央地财政格局下的地方政府债务成因、规模及风险》,《经济社会体制比较》2015年第5期。
28.田伟、田红云:《晋升博弈、地方官员行为与中国区域经济差异》,《南开经济研究》2009年第1期。
29.王永钦、陈映辉、杜巨澜:《软预算约束与中国地方政府债务违约风险:来自金融市场的证据》,《经济研究》2016年第11期。
30.吴小强、韩立彬:《中国地方政府债务竞争:基于省级空间面板数据的实证研究》,《财贸经济》2017年第9期。
31.徐忠:《新时代背景下中国金融体系与国家治理体系现代化》,《经济研究》2018年第7期。
32.杨灿明、鲁元平:《地方政府债务风险的现状、成因与防范对策研究》,《财政研究》2013年第11期。
33.杨志勇、杨之刚:《中国财政制度改革30年》,格致出版社、上海人民出版社2008年版。
34.张军、高远:《官员任期、异地交流与经济增长——来自省级经验的证据》,《经济研究》2007年第11期。
35.张莉、高元骅、徐现祥:《政企合谋下的土地出让》,《管理世界》2013年第12期。
36.张莉、年永威、刘京军:《土地市场波动与地方债——以城投债为例》,《经济学(季刊)》2018年第3期。
37.赵曦、司林杰:《城市群内部“积极竞争”与“消极合作”行为分析——基于晋升博弈模型的实证研究》,《经济评论》2013年第5期。
38.赵勇、白永秀:《中国城市群功能分工测度与分析》,《中国工业经济》2012年第11期。
39.钟宁桦、汪峰、张牧扬:《城投债扩张:晋升压力与终身问责缺失》,工作论文,2018。
40.周飞舟:《分税制十年:制度及其影响》,《中国社会科学》2006年第6期。
41.周黎安:《中国地方官员的晋升锦标赛模式研究》,《经济研究》2007年第7期。
42.周学东、李文森、刘念、周源、姜子叶、彭恒文、陈冀、唐晓婕:《地方债务管理与融资规范研究》,《金融研究》2014年第10期。
43.Abiad,A.,& Ostry,J.D.,Primary Surpluses and Sustainable Debt Levels in Emerging Market Countries.IMF Policy Discussion Papers,No.05/6,2005.
44.Besancenot,D.,Huynh,K.,& Vranceanu,R.,Default on Sustainable Public Debt:Illiquidity Suspect Convicted.Economics Letters,Vol.82,No.2,2004,pp.205-211.
45.Faber,B.,& Gaubert,C.,Tourism and Economic Development:Evidence from Mexico's Coastline.American Economic Review,2018,forthcoming.
46.Hamilton,J.D.,& Flavin,M.A.,On the Limitations of Government Borrowing:A Framework for Empirical Testing.American Economic Review,Vol.76,No.4,1986,pp.808-819.
47.Li,H.B.,& Zhou,L.A.,Political Turnover and Economic Performance:The Incentive Role of Personnel Control in China.Journal of Public Economics,Vol.89,2005,pp.1743-1762.
48.Polackova,H.B.,& Schick,A.,Government at Risk:Contingent Liabilities and Fiscal Risk.World Bank Working Paper,No.15233,2002.
49.Polackova,H.B.,Contingent Government Liabilities:A Hidden Risk for Fiscal Stability.World Bank Working Paper,No.1989,1998.
50.Revelli,F.,On Spatial Public Finance Empirics.International Tax and Public Finance,Vol.12,No.4,2005,pp.475-492.
51.Thushyanthan,B.,Soft Budget Constraints and Strategic Interactions in Subnational Borrowing:Evidence from the German States,1975-2005.Journal of Urban Economics,Vol.71,No.1,2012,pp.114-127.
(1)审计署2013年第32号审计公告显示,截至2013年6月底,全国政府性债务总额为30.27万亿元,较2010年和2012年末分别增长73.27%和9.02%,其中全口径地方政府性债务合计17.89万亿元,分别增长66.93%和12.62%。
(2)《中华人民共和国预算法(2014年修正)》实施前,地方政府不得发行地方政府债券(除法律和国务院另有规定外);中国人民银行制定的《中华人民共和国贷款通则》严格限制了地方政府直接向商业银行贷款;《中华人民共和国担保法》规定国家机关不得为保证人。2015年起,全国范围内,地方政府均可自发自还政府债券,但发债金额不得突破限额。
(3)从举借主体看,融资平台公司、政府部门和机构、经费补助事业单位是政府负有偿还责任的主要债务举借主体,2013年分别举借40755.54亿元、30913.38亿元、17761.87亿元,其中融资平台借款所占比例最高,为45.57%。参见审计署2013年第32号审计公告。
(4)《中共中央国务院关于防范化解地方政府隐性债务风险的意见》(中发[2018]27号)首次对隐性债务做了权威界定,隐性债务是指地方政府在法定政府债务限额之外直接或者承诺以财政资金偿还以及违法提供担保等方式举借的债务。主要包括:地方国有企事业单位等替政府举借,由政府提供担保或财政资金支持偿还的债务;地方政府在设立政府投资基金、开展政府和社会资本合作(PPP)、政府购买服务等过程中,通过约定回购投资本金、承诺保底收益等形式的政府中长期支出事项债务。城投债属于上述第一大类,是隐性债务的重要组成部分。由于政府投资基金、政府和社会资本合作(PPP)、政府购买服务等涉及隐性债务的相关数据在地级市层面难以获取,受数据可得性限制,我们选择从城投债扩张这一特定视角分析隐性债务增长机制。因此,本文的研究结论只能部分揭示地方政府隐性债务的内在规律,这是本文存在的局限性。
(5)为了规范融资平台公司贷款,国务院要求银监会按照“逐包打开、逐笔核对、重新评估、整改保全”十六字方针,做好地方政府融资平台贷款风险监管工作。规定银监会自2010年第三季度开始编制地方投融资平台名单,更新频率为3个月。参见《国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知》(国发[2010]19号)。
(6)详见本文第三部分介绍。
(7)庞保庆和陈硕(2015)指出各地区债务规模受其财政缺口显著影响,而黄春元和毛捷(2015)利用转移支付作为财政缺口的工具变量,发现财政缺口与地方政府债务规模之间并不存在显著关联。
(8)经营收入主要来自承担政府公益性或准公益性项目建设,且占企业收入比重超过30%的投融资平台公司发行企业债券,除满足现行法律法规规定的企业债券发行条件外,还必须向债券发行核准机构提供本级政府债务余额和综合财力的完整信息,作为核准投融资平台公司发行企业债券的参考。城投类企业所在政府已提供政府负债情况并抄送省级审计部门(债务率按审计署审计口径计算),对区域全口径债务率超过100%的地区,暂不受理该地区城投类企业发债申请。参见《国家发展改革委办公厅关于进一步规范地方政府投融资平台公司发行债券行为有关问题的通知》(发改办财金[2010]2881号);《关于试行全面加强企业债券风险防范的若干意见的函》(发改办财金[2014]);《企业债券审核新增注意事项》(发改委[2014])。
(9)为避免两者之间出现伪相关,图2的纵轴和横轴实际上是城投债发行额(加1取对数)和财政自给率(或预算内财政缺口)在控制相关因素(时间和地区固定效应)之后的残差。
(10)需要说明,本文与钟宁桦等(2018)存在以下区别:(1)使用的城投债数据口径不同,钟文采用Wind口径,本文采用作者手工建立的新口径数据,两者在发行额和发行债券数量等各方面存在明显差异;(2)钟文主要分析晋升压力对城投债的影响,而本文同时考虑了财政压力、晋升压力和发展压力;(3)钟文的样本较小,仅保留剔除了当年未发行城投债的地级市(观察次数不到900次),本文基准回归的样本是剔除从未发行城投债的地级市,观察次数(超过2000次),明显多于钟文。但是,就使用年龄处于特定岁数的市委书记来识别晋升压力进而分析其对城投债规模的影响而言,钟文先于本文。
(11)根据作者整理发现,2014—2018年五年间发表在《经济研究》《管理世界》《世界经济》《中国工业经济》《金融研究》、《经济学(季刊)》及《财贸经济》上有关城投债(地方政府债务)的文章篇数分别为1(6)、6(12)、5(6)、5(13)、8(11)。
(12)通过对比罗党论、佘国满(2015)与张莉等(2018)两篇文章中对城投债数据的描述性统计,我们发现相同年份的城投债发行金额与发行支数存在明显差异。
(13)由于城投债发行业务全部是由有资质的证券公司主承或与银行联承,毛捷等(2019)重点访谈了中信证券、平安证券、中泰证券、国开行、兴业银行等机构的一线业务部门;同时,公开发行的城投债要求提供评级报告,毛捷等(2019)也积极访谈了上海新世纪、中诚信、东方金诚、中证鹏元资信等评级公司的一线部门。文中所称业界机构,即指上述机构。
(14)以发行额为例,偏误率的计算公式为:银监会口径(或Wind口径)城投债发行额÷新口径城投债发行额-1。
(15)有关新口径与Wind口径城投债数据差异的详细说明,参见毛捷等(2019)。特别说明,本文实证分析所用数据和dofile由《财贸经济》网站提供专门链接,有需要的读者可免费下载。
(16)这样做主要是考虑到国家发改委对部分城市每年发债次数有所限制。在发债募集基金投向符合国家产业政策的条件下,省会城市(计划单列市)所属城投企业,每年发行企业债券不超过4支;地级市所属城投企业每年发行企业债券不超过2支;经济总量较大、综合财力较强的百强县(县级市)所属县域城投企业,每年发行不超过2支企业债券;其他县(县级市)所属县域城投企业,债项级别达到AA+及以上的,每年可发行不超过2支企业债券。参见《国家发展改革委办公厅关于充分发挥企业债券融资功能支持重点项目建设促进经济平稳较快发展的通知》(发改办财金[2015]1327号)。
(17)计算公式为:ln(debtIHS)=ln[debt+(debt2+1)1/2],参见Faber和Gaubert(2018)。
(18)“营改增”降低了地方实际税收分成(卢洪友等,2016),打通增值税抵扣链条后在具备产业互联的企业中产生了明显的减税效应(范子英、彭飞,2017),从而减少地方政府税收收入,形成财政压力。
(19)由于除上海外其他地区改革时间均在下半年,这可能导致改革效果无法在当年显现,因此除上海外其他地区改革时间规定为实际发生年份的后一年。
(20)财政缺口=(地方财政支出-地方财政收入)÷地方财政收入,财政自给率=地方财政收入÷地方财政支出。为控制内生性问题,财政缺口和财政自给率均滞后一期。
(21)我们也尝试将计算公式中的分子替换为“同省排名最高地级市的经济指标”或“同省排名前两位地级市的经济指标的均值”,结论依然成立。
(22)主要是因为城投债的发行条件需满足融资平台公司所在地政府债务率不超过100%或负债率不超过60%,而这些地级市可能是由于受到该指标的限制而不能发债。
(23)财政压力、发展压力以及二者与晋升压力的交互项对城投债发债概率均无显著影响,限于篇幅,未报告具体回归结果,如有需要,可向作者索要。
(24)财政压力、发展压力以及财政压力与晋升压力的交互项对城投债发债规模均无显著影响,限于篇幅,未报告具体回归结果,如有需要,可向作者索要。
(25)篇幅有限,稳健性检验的相关实证结果请见《财贸经济》网站提供的本文附录。在稳健性检验中,我们也尝试使用Pooled Probit模型和Pooled Logit模型估计晋升压力对城投债发债概率的影响,并使用IHS变换后的发债金额以及单笔平均发债金额作为被解释变量,不影响实证结论。限于篇幅,未报告具体回归结果,如有需要,可向作者索要。
(26)中国副省级城市包括5个计划单列市(深圳、大连、青岛、宁波、厦门)和10个省会城市(广州、武汉、哈尔滨、沈阳、成都、南京、西安、长春、济南、杭州)。
(27)篇幅有限,异质性分析的相关实证结果请见《财贸经济》网站提供的本文附录。
(28)偿还期为1～5年的国债称为中期国债,5年以上者为长期国债(陈共,2017)。
(29)政府担保是指担保公司为中央国有企业、地方国有企业或政府部门;非政府担保是指担保公司为中外合资企业、集体企业、民营企业、公众企业或其他企业。
(30)作者于2019年4月对东部某经济发达省份下辖市县的地方政府债务进行了专题调研,发现该地正官员晋升考核指标大部分与GDP直接相关,而政府举债与这些考核指标紧密相关。
(31)国家统计局将全国分为东部、中部、西部和东北地区,为便于分析,本文将中西部和东北地区并称为“其他地区”,将其与东部地区进行比对。
(32)依据已有文献(赵勇、白永秀,2012),本文选取中国发展相对成熟的十大城市群来设定某地级市是否属于城市群(若属于10个城市群之一,视为属于城市群,否则为非城市群)。
2.曹信邦、裴育、欧阳华生:《经济发达地区基层地方政府债务问题实证分析》,《财贸经济》2005年第10期。
3.常晨、陆铭:《新城之殇——密度、距离与债务》,《经济学(季刊)》2017年第4期。
4.陈共:《财政学》(第9版),中国人民大学出版社2017年版。
5.陈菁、李建发:《财政分权、晋升激励与地方政府债务融资行为——基于城投债视角的省级面板经验证据》,《会计研究》2015年第1期。
6.陈钊、王旸:《“营改增”是否促进了分工:来自中国上市公司的证据》,《管理世界》2016年第3期。
7.刁伟涛:《我国省级地方政府间举债竞争的空间关联性研究》,《当代财经》2016年第7期。
8.杜兴强、曾泉、吴洁雯:《官员历练、经济增长与政治擢升——基于1978—2008年中国省级官员的经验证据》,《金融研究》2012年第2期。
9.范剑勇、莫家伟:《地方债务、土地市场与地区工业增长》,《经济研究》2014年第1期。
10.范子英、彭飞:《“营改增”的减税效应和分工效应:基于产业互联的视角》,《经济研究》2017年第2期。
11.干春晖、邹俊、王健:《地方官员任期、企业资源获取与产能过剩》,《中国工业经济》2015年第3期。
12.龚强、王俊、贾坤:《财政分权视角下的地方政府债务研究:一个综述》,《经济研究》2011年第7期。
13.郭玉清、孙希芳、何杨:《地方财政杠杆的激励机制、增长绩效与调整取向研究》,《经济研究》2017年第6期。
14.黄春元、毛捷:《财政状况与地方债务规模——基于转移支付视角的新发现》,《财贸经济》2015年第6期。
15.贾俊雪、张晓颖、宁静:《多维晋升激励对地方政府举债行为的影响》,《中国工业经济》2017年第7期。
16.贾康、白景明:《县乡财政解困与财政体制创新》,《经济研究》2002年第2期。
17.刘昆:《充分发挥财政职能作用,坚决支持打好三大攻坚战》,《求是》2018年第15期。
18.刘尚希、赵全厚、孟艳、封北麟、李成威、张立承:《“十二五”时期我国地方政府性债务压力测试研究》,《经济研究参考》2012年第8期。
19.卢洪友、王云霄、祁毓:《“营改增”的财政体制影响效应研究》,《经济社会体制比较》2016年第3期。
20.罗党论、佘国满:《地方官员变更与地方债发行》,《经济研究》2015年第6期。
21.吕健:《影子银行推动地方政府债务增长了吗》,《财贸经济》2014年第8期。
22.马文涛、马草原:《政府担保的介入、稳增长的约束与地方政府债务的膨胀陷阱》,《经济研究》2018年第5期。
23.毛捷、徐军伟:《中国地方政府债务问题研究的现实基础——制度变迁、统计方法与重要事实》,《财政研究》2019年第1期。
24.毛捷、徐军伟、管星华:《城投债的再认识》,工作论文(内部文稿),2019年。
25.缪小林、伏润民:《权责分离、政绩利益环境与地方政府债务超常规增长》,《财贸经济》2015年第4期。
26.缪小林、王婷、高跃光:《转移支付对城乡公共服务差距的影响——不同经济赶超省份的分组比较》,《经济研究》2017年第2期。
27.庞保庆、陈硕:《央地财政格局下的地方政府债务成因、规模及风险》,《经济社会体制比较》2015年第5期。
28.田伟、田红云:《晋升博弈、地方官员行为与中国区域经济差异》,《南开经济研究》2009年第1期。
29.王永钦、陈映辉、杜巨澜:《软预算约束与中国地方政府债务违约风险:来自金融市场的证据》,《经济研究》2016年第11期。
30.吴小强、韩立彬:《中国地方政府债务竞争:基于省级空间面板数据的实证研究》,《财贸经济》2017年第9期。
31.徐忠:《新时代背景下中国金融体系与国家治理体系现代化》,《经济研究》2018年第7期。
32.杨灿明、鲁元平:《地方政府债务风险的现状、成因与防范对策研究》,《财政研究》2013年第11期。
33.杨志勇、杨之刚:《中国财政制度改革30年》,格致出版社、上海人民出版社2008年版。
34.张军、高远:《官员任期、异地交流与经济增长——来自省级经验的证据》,《经济研究》2007年第11期。
35.张莉、高元骅、徐现祥:《政企合谋下的土地出让》,《管理世界》2013年第12期。
36.张莉、年永威、刘京军:《土地市场波动与地方债——以城投债为例》,《经济学(季刊)》2018年第3期。
37.赵曦、司林杰:《城市群内部“积极竞争”与“消极合作”行为分析——基于晋升博弈模型的实证研究》,《经济评论》2013年第5期。
38.赵勇、白永秀:《中国城市群功能分工测度与分析》,《中国工业经济》2012年第11期。
39.钟宁桦、汪峰、张牧扬:《城投债扩张:晋升压力与终身问责缺失》,工作论文,2018。
40.周飞舟:《分税制十年:制度及其影响》,《中国社会科学》2006年第6期。
41.周黎安:《中国地方官员的晋升锦标赛模式研究》,《经济研究》2007年第7期。
42.周学东、李文森、刘念、周源、姜子叶、彭恒文、陈冀、唐晓婕:《地方债务管理与融资规范研究》,《金融研究》2014年第10期。
43.Abiad,A.,& Ostry,J.D.,Primary Surpluses and Sustainable Debt Levels in Emerging Market Countries.IMF Policy Discussion Papers,No.05/6,2005.
44.Besancenot,D.,Huynh,K.,& Vranceanu,R.,Default on Sustainable Public Debt:Illiquidity Suspect Convicted.Economics Letters,Vol.82,No.2,2004,pp.205-211.
45.Faber,B.,& Gaubert,C.,Tourism and Economic Development:Evidence from Mexico's Coastline.American Economic Review,2018,forthcoming.
46.Hamilton,J.D.,& Flavin,M.A.,On the Limitations of Government Borrowing:A Framework for Empirical Testing.American Economic Review,Vol.76,No.4,1986,pp.808-819.
47.Li,H.B.,& Zhou,L.A.,Political Turnover and Economic Performance:The Incentive Role of Personnel Control in China.Journal of Public Economics,Vol.89,2005,pp.1743-1762.
48.Polackova,H.B.,& Schick,A.,Government at Risk:Contingent Liabilities and Fiscal Risk.World Bank Working Paper,No.15233,2002.
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(1)审计署2013年第32号审计公告显示,截至2013年6月底,全国政府性债务总额为30.27万亿元,较2010年和2012年末分别增长73.27%和9.02%,其中全口径地方政府性债务合计17.89万亿元,分别增长66.93%和12.62%。
(2)《中华人民共和国预算法(2014年修正)》实施前,地方政府不得发行地方政府债券(除法律和国务院另有规定外);中国人民银行制定的《中华人民共和国贷款通则》严格限制了地方政府直接向商业银行贷款;《中华人民共和国担保法》规定国家机关不得为保证人。2015年起,全国范围内,地方政府均可自发自还政府债券,但发债金额不得突破限额。
(3)从举借主体看,融资平台公司、政府部门和机构、经费补助事业单位是政府负有偿还责任的主要债务举借主体,2013年分别举借40755.54亿元、30913.38亿元、17761.87亿元,其中融资平台借款所占比例最高,为45.57%。参见审计署2013年第32号审计公告。
(4)《中共中央国务院关于防范化解地方政府隐性债务风险的意见》(中发[2018]27号)首次对隐性债务做了权威界定,隐性债务是指地方政府在法定政府债务限额之外直接或者承诺以财政资金偿还以及违法提供担保等方式举借的债务。主要包括:地方国有企事业单位等替政府举借,由政府提供担保或财政资金支持偿还的债务;地方政府在设立政府投资基金、开展政府和社会资本合作(PPP)、政府购买服务等过程中,通过约定回购投资本金、承诺保底收益等形式的政府中长期支出事项债务。城投债属于上述第一大类,是隐性债务的重要组成部分。由于政府投资基金、政府和社会资本合作(PPP)、政府购买服务等涉及隐性债务的相关数据在地级市层面难以获取,受数据可得性限制,我们选择从城投债扩张这一特定视角分析隐性债务增长机制。因此,本文的研究结论只能部分揭示地方政府隐性债务的内在规律,这是本文存在的局限性。
(5)为了规范融资平台公司贷款,国务院要求银监会按照“逐包打开、逐笔核对、重新评估、整改保全”十六字方针,做好地方政府融资平台贷款风险监管工作。规定银监会自2010年第三季度开始编制地方投融资平台名单,更新频率为3个月。参见《国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知》(国发[2010]19号)。
(6)详见本文第三部分介绍。
(7)庞保庆和陈硕(2015)指出各地区债务规模受其财政缺口显著影响,而黄春元和毛捷(2015)利用转移支付作为财政缺口的工具变量,发现财政缺口与地方政府债务规模之间并不存在显著关联。
(8)经营收入主要来自承担政府公益性或准公益性项目建设,且占企业收入比重超过30%的投融资平台公司发行企业债券,除满足现行法律法规规定的企业债券发行条件外,还必须向债券发行核准机构提供本级政府债务余额和综合财力的完整信息,作为核准投融资平台公司发行企业债券的参考。城投类企业所在政府已提供政府负债情况并抄送省级审计部门(债务率按审计署审计口径计算),对区域全口径债务率超过100%的地区,暂不受理该地区城投类企业发债申请。参见《国家发展改革委办公厅关于进一步规范地方政府投融资平台公司发行债券行为有关问题的通知》(发改办财金[2010]2881号);《关于试行全面加强企业债券风险防范的若干意见的函》(发改办财金[2014]);《企业债券审核新增注意事项》(发改委[2014])。
(9)为避免两者之间出现伪相关,图2的纵轴和横轴实际上是城投债发行额(加1取对数)和财政自给率(或预算内财政缺口)在控制相关因素(时间和地区固定效应)之后的残差。
(10)需要说明,本文与钟宁桦等(2018)存在以下区别:(1)使用的城投债数据口径不同,钟文采用Wind口径,本文采用作者手工建立的新口径数据,两者在发行额和发行债券数量等各方面存在明显差异;(2)钟文主要分析晋升压力对城投债的影响,而本文同时考虑了财政压力、晋升压力和发展压力;(3)钟文的样本较小,仅保留剔除了当年未发行城投债的地级市(观察次数不到900次),本文基准回归的样本是剔除从未发行城投债的地级市,观察次数(超过2000次),明显多于钟文。但是,就使用年龄处于特定岁数的市委书记来识别晋升压力进而分析其对城投债规模的影响而言,钟文先于本文。
(11)根据作者整理发现,2014—2018年五年间发表在《经济研究》《管理世界》《世界经济》《中国工业经济》《金融研究》、《经济学(季刊)》及《财贸经济》上有关城投债(地方政府债务)的文章篇数分别为1(6)、6(12)、5(6)、5(13)、8(11)。
(12)通过对比罗党论、佘国满(2015)与张莉等(2018)两篇文章中对城投债数据的描述性统计,我们发现相同年份的城投债发行金额与发行支数存在明显差异。
(13)由于城投债发行业务全部是由有资质的证券公司主承或与银行联承,毛捷等(2019)重点访谈了中信证券、平安证券、中泰证券、国开行、兴业银行等机构的一线业务部门;同时,公开发行的城投债要求提供评级报告,毛捷等(2019)也积极访谈了上海新世纪、中诚信、东方金诚、中证鹏元资信等评级公司的一线部门。文中所称业界机构,即指上述机构。
(14)以发行额为例,偏误率的计算公式为:银监会口径(或Wind口径)城投债发行额÷新口径城投债发行额-1。
(15)有关新口径与Wind口径城投债数据差异的详细说明,参见毛捷等(2019)。特别说明,本文实证分析所用数据和dofile由《财贸经济》网站提供专门链接,有需要的读者可免费下载。
(16)这样做主要是考虑到国家发改委对部分城市每年发债次数有所限制。在发债募集基金投向符合国家产业政策的条件下,省会城市(计划单列市)所属城投企业,每年发行企业债券不超过4支;地级市所属城投企业每年发行企业债券不超过2支;经济总量较大、综合财力较强的百强县(县级市)所属县域城投企业,每年发行不超过2支企业债券;其他县(县级市)所属县域城投企业,债项级别达到AA+及以上的,每年可发行不超过2支企业债券。参见《国家发展改革委办公厅关于充分发挥企业债券融资功能支持重点项目建设促进经济平稳较快发展的通知》(发改办财金[2015]1327号)。
(17)计算公式为:ln(debtIHS)=ln[debt+(debt2+1)1/2],参见Faber和Gaubert(2018)。
(18)“营改增”降低了地方实际税收分成(卢洪友等,2016),打通增值税抵扣链条后在具备产业互联的企业中产生了明显的减税效应(范子英、彭飞,2017),从而减少地方政府税收收入,形成财政压力。
(19)由于除上海外其他地区改革时间均在下半年,这可能导致改革效果无法在当年显现,因此除上海外其他地区改革时间规定为实际发生年份的后一年。
(20)财政缺口=(地方财政支出-地方财政收入)÷地方财政收入,财政自给率=地方财政收入÷地方财政支出。为控制内生性问题,财政缺口和财政自给率均滞后一期。
(21)我们也尝试将计算公式中的分子替换为“同省排名最高地级市的经济指标”或“同省排名前两位地级市的经济指标的均值”,结论依然成立。
(22)主要是因为城投债的发行条件需满足融资平台公司所在地政府债务率不超过100%或负债率不超过60%,而这些地级市可能是由于受到该指标的限制而不能发债。
(23)财政压力、发展压力以及二者与晋升压力的交互项对城投债发债概率均无显著影响,限于篇幅,未报告具体回归结果,如有需要,可向作者索要。
(24)财政压力、发展压力以及财政压力与晋升压力的交互项对城投债发债规模均无显著影响,限于篇幅,未报告具体回归结果,如有需要,可向作者索要。
(25)篇幅有限,稳健性检验的相关实证结果请见《财贸经济》网站提供的本文附录。在稳健性检验中,我们也尝试使用Pooled Probit模型和Pooled Logit模型估计晋升压力对城投债发债概率的影响,并使用IHS变换后的发债金额以及单笔平均发债金额作为被解释变量,不影响实证结论。限于篇幅,未报告具体回归结果,如有需要,可向作者索要。
(26)中国副省级城市包括5个计划单列市(深圳、大连、青岛、宁波、厦门)和10个省会城市(广州、武汉、哈尔滨、沈阳、成都、南京、西安、长春、济南、杭州)。
(27)篇幅有限,异质性分析的相关实证结果请见《财贸经济》网站提供的本文附录。
(28)偿还期为1～5年的国债称为中期国债,5年以上者为长期国债(陈共,2017)。
(29)政府担保是指担保公司为中央国有企业、地方国有企业或政府部门;非政府担保是指担保公司为中外合资企业、集体企业、民营企业、公众企业或其他企业。
(30)作者于2019年4月对东部某经济发达省份下辖市县的地方政府债务进行了专题调研,发现该地正官员晋升考核指标大部分与GDP直接相关,而政府举债与这些考核指标紧密相关。
(31)国家统计局将全国分为东部、中部、西部和东北地区,为便于分析,本文将中西部和东北地区并称为“其他地区”,将其与东部地区进行比对。
(32)依据已有文献(赵勇、白永秀,2012),本文选取中国发展相对成熟的十大城市群来设定某地级市是否属于城市群(若属于10个城市群之一,视为属于城市群,否则为非城市群)。