城投债发行与地方融资平台主动债务置换——基于银行授信视角
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摘要
本文探索了银行授信在地方融资平台市场化转型过程中发挥的贯穿性作用。研究发现:(1)在融资平台发行城投债的过程中,银行授信向债券市场提供了增量信息,拥有更高的授信额度将显著提升城投债的信用评级,降低发行成本。(2)获得授信额度越高的融资平台,发行城投债主动置换银行贷款的倾向越强,置换规模越大。进一步,随着融资平台的市场化转型,授信额度对主动债务置换行为的影响逐渐强烈。本文的政策建议在于,地方融资平台应进一步提升其盈利能力,发挥授信额度积极的信号传递作用。更为重要的是,应通过财税改革划清政府与市场的界限,建立金融机构主导的监督机制,促进融资平台从银行贷款依赖的主体切实转向融资成本敏感的市场化主体。
Preventing local governments' debt risk and encouraging local financing platforms' market-orien-ted transformation are both cores of the Central Economic Working Conference in recent years. This paper focu-ses on the connective effects of bank lines of credit on platforms' market-oriented transformation. We findthat:( 1) Bank lines of credit provide bond market with additional information. Higher credit lines can signifi-cantly improve credit ratings and reduce bonds' financing costs.( 2) Platforms with higher credit lines havehigher propensity to carry out positive debt replacement,while the replacement scales are also higher. Moreo-ver,the propensity of positive debt replacement is stronger with platforms' market-oriented transforming pro-gress. The policy implications of this paper are that platforms should enhance their profitability to elicit the posi-tive influence of bank lines of credit. More importantly,fiscal and tax reform should be pushed to identify theboarder of government and market and enhance financial institution's supervision,furthering the transform frombank loan dependent political bodies to market-oriented bodies.
Preventing local governments' debt risk and encouraging local financing platforms' market-orien-ted transformation are both cores of the Central Economic Working Conference in recent years. This paper focu-ses on the connective effects of bank lines of credit on platforms' market-oriented transformation. We findthat:( 1) Bank lines of credit provide bond market with additional information. Higher credit lines can signifi-cantly improve credit ratings and reduce bonds' financing costs.( 2) Platforms with higher credit lines havehigher propensity to carry out positive debt replacement,while the replacement scales are also higher. Moreo-ver,the propensity of positive debt replacement is stronger with platforms' market-oriented transforming pro-gress. The policy implications of this paper are that platforms should enhance their profitability to elicit the posi-tive influence of bank lines of credit. More importantly,fiscal and tax reform should be pushed to identify theboarder of government and market and enhance financial institution's supervision,furthering the transform frombank loan dependent political bodies to market-oriented bodies.
引文
[1]方红星、施继坤和张广宝,2013,《产权性质、信息质量与公司债定价——来自中国资本市场的经验证据》,《金融研究》第4期,第170~182页。
[2]封北麟,2009,《地方政府投融资平台与地方政府债务研究》,《中国财政》第18期,第43~45页。
[3]韩鹏飞和胡奕明,2015,《政府隐性担保一定能降低债券的融资成本吗?——关于国有企业和地方融资平台债券的实证研究》,《金融研究》第3期,第116~130页。
[4]黎凯和叶建芳,2007,《财政分权下政府干预对债务融资的影响——基于转轨经济制度背景的实证分析》,《管理世界》第8期,第23~34页。
[5]刘红忠和史霜霜,2017,《地方政府干预及其融资平台的期限错配》,《世界经济文汇》第4期,第62~77页。
[6]李奇霖、王言峰和李云霏,2017,《城投再来——地方融资平台如何转型》,华夏出版社2017年第1版。
[7]罗党论和佘国满,2015,《地方官员变更与地方债发行》,《经济研究》第6期,第131~146页。
[8]罗党论、应千伟和常亮,2012,《银行授信、产权与企业过度投资:中国上市公司的经验证据》,《世界经济》第3期,第48~67页。
[9]罗党论和王文睿,2017,《高管专业背景与城投公司企业债融资成本——基于地市级及区县级城投公司的经验证据》,《财务研究》第6期,第62~69页。
[10]沈红波和廖冠民,2014,《信用评级机构可以提供增量信息吗?——基于短期融资券的实证检验》,《财贸经济》第8期,第62~70页。
[11]徐忠,2018a,《新时代背景下现代金融体系与国家治理体系现代化》,《经济研究》第7期,第4~20页。
[12]徐忠,2018b,《中国经济风险总体可控对冲外部风险关键在于深化改革》,《第一财经日报》7月2日第A11版。
[13]殷剑峰、费兆奇和范丽君,2015,《地方政府债务置换选择》,《中国金融》第9期,第36~38页。
[14]詹向阳和郑艳文,2015,《地方政府债务置换的影响》,《中国金融》第20期,第32~34页。
[15]张璇、刘贝贝、汪婷和李春涛,2017,《信贷寻租、融资约束与企业创新》,《经济研究》第5期,第161~174页。
[16]Acharya V.V.,H.Almeida,F.Ippolito and A.Perezorive,2017,“Bank Lines of Credit as Contingent Liquidity:Covenant Violations and Their Implications”,Social Science Electronic Publishing.
[17]Barakova I.and H.Parthasarathy,2012,“How Committed are Bank Corporate Line Commitments?”,Social Science E-lectronic Publishing.
[18]Demiroglu C.and C.James,2011,“The Use of Bank Lines of Credit in Corporate Liquidity Management:A Review of Empirical Evidence”,Journal of Banking and Finance,35(4),pp.775~782.
[19]Diamond,D.W.,1984,“Financial Intermediation and Delegated Monitoring”,Review of Economic Studies,51,393~414.
[20]Gao P.and Y.Qi,2013,“Political Uncertainty and Public Financing Costs:Evidence from U.S.Gubematorial Elections and Municipal Bond Markets”,Social Science Electronic Publishing.
[21]Luo D.,Q.Ying,2014,“Political Connection and Banking Lines of Credit”,Emerging Markets Finance&Trade,50(sup3),pp.5~21.
[22]Martin J.S.and A.Santomero,1997,“Investment Opportunities and Corporate Demand for Lines of Credit”,Journal of Banking and Finance,21(10),pp.1331~1350.
[23]Norden L.and M.Weber,2010,“Credit Line Usage,Checking Account Activity,and Default Risk of Bank Borrowers”,Review of Financial Studies,23(10),pp.3665~3699.
[24]Sufi A.,2009,“Bank Lines of Credit in Corporate Finance:An Empirical Analysis”,Review of Financial Studies,22(3),pp.1057~1088.
1此处应当与地方政府对融资平台实施的债务置换行为相区分,2015年新预算法体系实施后,地方政府被允许发行债券置换融资平台背负的政府性债务,这与地方融资平台的主动债务置换行为不同。
2地方融资平台通过发行城投债偿还银行贷款的案例较多,一般会在债券募集资金说明书中详细说明偿还银行贷款的金额,例如09京国资债02、12闽高速MTN2、14豫高管MTN001、16津城建MTN006等。
3若地方融资平台发行城投债以偿还银行贷款,其债券募集说明书中一般会说明此举的目的是为了降低融资成本。例如,17云投MTN003的债券募集说明书中明确指出:“募集的资金一方面可提高直接融资的比例,改善融资结构;另一方面降低融资成本,提高盈利能力,增加公司现金管理的灵活性。”
4城投债能够挂牌的场所有:上海证券交易所(后缀为SH)、深圳证券交易所(后缀为SZ)、银行间债券市场(后缀为IB)和银行间柜台交易市场(后缀为BC)。同一个发债主体发行的债券可以在多个场所挂牌交易,并按照债券募集说明书的计划募集资金。
5由于篇幅限制,未在正文中报告的稳健性检验结果备索。
6非常感谢匿名审稿人的宝贵建议。
7由于贷款基准利率也属于账面利率,应与城投债的票面利率进行比较。
[2]封北麟,2009,《地方政府投融资平台与地方政府债务研究》,《中国财政》第18期,第43~45页。
[3]韩鹏飞和胡奕明,2015,《政府隐性担保一定能降低债券的融资成本吗?——关于国有企业和地方融资平台债券的实证研究》,《金融研究》第3期,第116~130页。
[4]黎凯和叶建芳,2007,《财政分权下政府干预对债务融资的影响——基于转轨经济制度背景的实证分析》,《管理世界》第8期,第23~34页。
[5]刘红忠和史霜霜,2017,《地方政府干预及其融资平台的期限错配》,《世界经济文汇》第4期,第62~77页。
[6]李奇霖、王言峰和李云霏,2017,《城投再来——地方融资平台如何转型》,华夏出版社2017年第1版。
[7]罗党论和佘国满,2015,《地方官员变更与地方债发行》,《经济研究》第6期,第131~146页。
[8]罗党论、应千伟和常亮,2012,《银行授信、产权与企业过度投资:中国上市公司的经验证据》,《世界经济》第3期,第48~67页。
[9]罗党论和王文睿,2017,《高管专业背景与城投公司企业债融资成本——基于地市级及区县级城投公司的经验证据》,《财务研究》第6期,第62~69页。
[10]沈红波和廖冠民,2014,《信用评级机构可以提供增量信息吗?——基于短期融资券的实证检验》,《财贸经济》第8期,第62~70页。
[11]徐忠,2018a,《新时代背景下现代金融体系与国家治理体系现代化》,《经济研究》第7期,第4~20页。
[12]徐忠,2018b,《中国经济风险总体可控对冲外部风险关键在于深化改革》,《第一财经日报》7月2日第A11版。
[13]殷剑峰、费兆奇和范丽君,2015,《地方政府债务置换选择》,《中国金融》第9期,第36~38页。
[14]詹向阳和郑艳文,2015,《地方政府债务置换的影响》,《中国金融》第20期,第32~34页。
[15]张璇、刘贝贝、汪婷和李春涛,2017,《信贷寻租、融资约束与企业创新》,《经济研究》第5期,第161~174页。
[16]Acharya V.V.,H.Almeida,F.Ippolito and A.Perezorive,2017,“Bank Lines of Credit as Contingent Liquidity:Covenant Violations and Their Implications”,Social Science Electronic Publishing.
[17]Barakova I.and H.Parthasarathy,2012,“How Committed are Bank Corporate Line Commitments?”,Social Science E-lectronic Publishing.
[18]Demiroglu C.and C.James,2011,“The Use of Bank Lines of Credit in Corporate Liquidity Management:A Review of Empirical Evidence”,Journal of Banking and Finance,35(4),pp.775~782.
[19]Diamond,D.W.,1984,“Financial Intermediation and Delegated Monitoring”,Review of Economic Studies,51,393~414.
[20]Gao P.and Y.Qi,2013,“Political Uncertainty and Public Financing Costs:Evidence from U.S.Gubematorial Elections and Municipal Bond Markets”,Social Science Electronic Publishing.
[21]Luo D.,Q.Ying,2014,“Political Connection and Banking Lines of Credit”,Emerging Markets Finance&Trade,50(sup3),pp.5~21.
[22]Martin J.S.and A.Santomero,1997,“Investment Opportunities and Corporate Demand for Lines of Credit”,Journal of Banking and Finance,21(10),pp.1331~1350.
[23]Norden L.and M.Weber,2010,“Credit Line Usage,Checking Account Activity,and Default Risk of Bank Borrowers”,Review of Financial Studies,23(10),pp.3665~3699.
[24]Sufi A.,2009,“Bank Lines of Credit in Corporate Finance:An Empirical Analysis”,Review of Financial Studies,22(3),pp.1057~1088.
1此处应当与地方政府对融资平台实施的债务置换行为相区分,2015年新预算法体系实施后,地方政府被允许发行债券置换融资平台背负的政府性债务,这与地方融资平台的主动债务置换行为不同。
2地方融资平台通过发行城投债偿还银行贷款的案例较多,一般会在债券募集资金说明书中详细说明偿还银行贷款的金额,例如09京国资债02、12闽高速MTN2、14豫高管MTN001、16津城建MTN006等。
3若地方融资平台发行城投债以偿还银行贷款,其债券募集说明书中一般会说明此举的目的是为了降低融资成本。例如,17云投MTN003的债券募集说明书中明确指出:“募集的资金一方面可提高直接融资的比例,改善融资结构;另一方面降低融资成本,提高盈利能力,增加公司现金管理的灵活性。”
4城投债能够挂牌的场所有:上海证券交易所(后缀为SH)、深圳证券交易所(后缀为SZ)、银行间债券市场(后缀为IB)和银行间柜台交易市场(后缀为BC)。同一个发债主体发行的债券可以在多个场所挂牌交易,并按照债券募集说明书的计划募集资金。
5由于篇幅限制,未在正文中报告的稳健性检验结果备索。
6非常感谢匿名审稿人的宝贵建议。
7由于贷款基准利率也属于账面利率,应与城投债的票面利率进行比较。