“一带一路”倡议与中国企业融资约束
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摘要
本文以"一带一路"倡议的出台作为准自然实验,运用双重差分法考察"一带一路"倡议对中国企业融资约束的影响及其作用路径。研究发现,"一带一路"倡议的实施显著降低了受到倡议支持企业的融资约束,在采用安慰剂检验、倾向得分匹配回归控制可能存在的内生性问题后,这一结论仍然成立。此外,本文还根据企业的行业特征及地理特征进行分组检验,结果表明,"一带一路"倡议对支持企业融资约束的缓解作用在新兴优势行业、外向型节点城市中更为显著。作用机制分析表明:一方面,相对未受倡议影响的企业,受到倡议支持企业的外源融资、银行借款增量较多;另一方面,相对未受倡议影响的企业,受到倡议支持企业的银行借款融资成本、公司债券融资成本较低,获得的税收优惠较多。研究表明,"一带一路"倡议的实施主要通过融资来源与经营成本两个渠道降低企业融资约束。这一发现既有助于拓展宏观经济政策与微观企业行为研究框架,也对深入理解"一带一路"倡议的经济效应及后续改革具有一定的启示。
This paper regards the Belt and Road Initiative as a quasi-natural experiment and uses the difference-in-difference model to study the impact and path of the Belt and Road Initiative on firms' financial constraints.The result illustrates that the Belt and Road Initiative can significantly reduce the financial constraints of the supported firms and this result remains robust after adopting the placebo test and propensity score matching approach to mitigate possible endogeneity issues.Additionally,the paper also conducts a subsample regression based on firms' industry characteristic and geographical characteristic.Exploiting cross-sectional variation,we find that the supported firms in emerging competitive industries or supported firms located in export-oriented node cities have lower financial constraints after the Belt and Road Initiative.Furthermore,the channel analysis indicates that supported firms are associated with an increase in external financing,bank loans and tax preference after the Belt and Road Initiative.Besides,supported firms are also associated with a decrease in firms' cost of debt and cost of corporate bond.This paper shows that the Belt and Road Initiative reduces the firms' financial constraints by expanding financial sources and reducing the financial cost.Overall,this paper expands the research framework of macro-economic policy and micro-enterprise behavior and has implications for understanding the real effects of the Belt and Road Initiative and the follow-up reform.
This paper regards the Belt and Road Initiative as a quasi-natural experiment and uses the difference-in-difference model to study the impact and path of the Belt and Road Initiative on firms' financial constraints.The result illustrates that the Belt and Road Initiative can significantly reduce the financial constraints of the supported firms and this result remains robust after adopting the placebo test and propensity score matching approach to mitigate possible endogeneity issues.Additionally,the paper also conducts a subsample regression based on firms' industry characteristic and geographical characteristic.Exploiting cross-sectional variation,we find that the supported firms in emerging competitive industries or supported firms located in export-oriented node cities have lower financial constraints after the Belt and Road Initiative.Furthermore,the channel analysis indicates that supported firms are associated with an increase in external financing,bank loans and tax preference after the Belt and Road Initiative.Besides,supported firms are also associated with a decrease in firms' cost of debt and cost of corporate bond.This paper shows that the Belt and Road Initiative reduces the firms' financial constraints by expanding financial sources and reducing the financial cost.Overall,this paper expands the research framework of macro-economic policy and micro-enterprise behavior and has implications for understanding the real effects of the Belt and Road Initiative and the follow-up reform.
引文
[1]蔡庆丰,田霖.产业政策与企业跨行业并购:市场导向还是政策套利[J].中国工业经济,2019,(1):81-99.
[2]陈冬华,姚振晔.政府行为必然会提高股价同步性吗?---基于我国产业政策的实证研究[J].经济研究,2018,(12):112-128.
[3]陈胜蓝,刘晓玲.公司投资如何响应“一带一路”倡议?---基于准自然实验的经验研究[J].财经研究,2018,(4):20-33.
[4]陈胜蓝,马慧.贷款可获得性与公司商业信用---中国利率市场化改革的准自然实验证据[J].管理世界,2018,(11):108-120.
[5]方慧,赵甜.中国企业对“一带一路”国家国际化经营方式研究---基于国家距离视角的考察[J].管理世界,2017,(7):17-23.
[6]姜付秀,石贝贝,马云飙.信息发布者的财务经历与企业融资约束[J].经济研究,2016,(6):83-97.
[7]蒋冠宏.中国企业对“一带一路”沿线国家市场的进入策略[J].中国工业经济,2017,(9):119-136.
[8]李广子,刘力.债务融资成本与民营信贷歧视[J].金融研究,2009,(12):137-150.
[9]李建军,李俊成.“一带一路”基础设施建设、经济发展与金融要素[J].国际金融研究,2018,(2):8-18.
[10]黎来芳,张伟华,陆琪睿.会计信息质量对民营企业债务融资方式的影响研究---基于货币政策的视角[J].会计研究,2018,(4):66-72.
[11]李蕾蕾,盛丹.地方环境立法与中国制造业的行业资源配置效率优化[J].中国工业经济,2018,(7):136-154.
[12]李涛,黄晓蓓.企业现金流量与融资决策关联性的实证研究[J].管理世界,2008,(6):182-183.
[13]李笑影,李玲芳.互联网背景下应对“一带一路”贸易风险的机制设计研究[J].中国工业经济,2018,(12):97-114.
[14]李元旭,宋渊洋.地方政府通过所得税优惠保护本地企业吗?---来自中国上市公司的经验证据[J].中国工业经济,2011,(5):149-159.
[15]刘行,吕长江.企业避税的战略效应---基于避税对企业产品市场绩效的影响研究[J].金融研究,2018,(7):158-173.
[16]柳光强.税收优惠、财政补贴政策的激励效应分析---基于信息不对称理论视角的实证研究[J].管理世界,2016,(10):62-71.
[17]卢盛峰,陈思霞.政府偏袒缓解了企业融资约束吗?---来自中国的准自然实验[J].管理世界,2017,(5):51-65.
[18]卢伟,李大伟.“一带一路”背景下大国崛起的差异化发展策略[J].中国软科学,2016,(10):11-19.
[19]钱雪松,康瑾,唐英伦,曹夏平.产业政策,资本配置效率与企业全要素生产率---基于中国2009年十大产业振兴规划自然实验的经验研究[J].中国工业经济,2018,(8):42-59.
[20]孙雪娇,翟淑萍,于苏.柔性税收征管能否缓解企业融资约束---来自纳税信用评级披露自然实验的证据[J].中国工业经济,2019,(3):81-99.
[21]孙焱林,覃飞.“一带一路”倡议降低了企业对外直接投资风险吗[J].国际贸易问题,2018,(8):66-79.
[22]王桂军,卢潇潇.“一带一路”倡议可以促进中国企业创新吗[J].财经研究,2019a,(1):19-34.
[23]王桂军,卢潇潇.“一带一路”倡议与中国企业升级[J].中国工业经济,2019b,(3):43-61.
[24]王红建,李茫茫,汤泰稢.实体企业跨行业套利的驱动因素及其对创新的影响[J].中国工业经济,2016,(11):73-89.
[25]王克敏,刘静,李晓溪.产业政策、政府支持与公司投资效率研究[J].管理世界,2017,(3):113-124.
[26]王雄元,高开娟.如虎添翼抑或燕巢危幕:承销商、大客户与公司债发行定价[J].管理世界,2017,(9):42-59.
[27]魏志华,曾爱民,李博.金融生态环境与企业融资约束---基于中国上市公司的实证研究[J].会计研究,2014,(5):73-80.
[28]吴秋生,黄贤环.财务公司的职能配置与集团成员上市公司融资约束缓解[J].中国工业经济,2017,(9):156-173.
[29]杨兴全,尹兴强,孟庆玺.谁更趋多元化经营:产业政策扶持企业抑或非扶持企业[J].经济研究,2018,(9):133-150.
[30]于文超,殷华,梁平汉.税收征管,财政压力与企业融资约束[J].中国工业经济,2018,(1):100-118.
[31]张新民,张婷婷,陈德球.产业政策、融资约束与企业投资效率[J].会计研究,2017,(4):12-18.
[32]张原.中国对“一带一路”援助及投资的减贫效应---“授人以鱼”还是“授人以渔”[J].财贸经济,2018,(12):111-125.
[33]Chen,D.H.,O.Z.Li,and X.Fu.Five-year Plans,China Finance and Their Consequences[J].China Journal of Accounting Research,2017,10(3):189-226.
[34]Fallon,T.The New Silk Road:Xi Jinping’s Grand Strategy for Eurasia[J].American Foreign Policy Interests,2015,37(3):140-147.
[35]Gong,G.M.,S.Xu,and X.Gong.On the Value of Corporate Social Responsibility Disclosure:An Empirical Investigation of Corporate Bond Issues in China[J].Journal of Business Ethics,2018,150(1):227-258.
[36]Hadlock,C.J.,and J.R.Pierce.New Evidence on Measuring Financial Constraints:Moving Beyond the KZIndex[J].Review of Financial Studies,2010,23(5):1909-1940.
[37]Huang,Y.Understanding China’s Belt&Road Initiative:Motivation,Framework and Assessment[J].China Economic Review,2016,(40):314-321.
[38]Kaplan,S.N.,and L.Zingales.Do Investment-cash Flow Sensitivities Provide Useful Measures of Financing Constraints[J].Quarterly Journal of Economics,1997,112(1):169-215.
(1)18个省份包括新疆、山西、甘肃、宁夏、青海、内蒙古、黑龙江、吉林、辽宁、广西、云南、西藏、上海、福建、广东、浙江、海南以及重庆;26个节点城市包括大连、天津、烟台、青岛、上海、舟山、宁波、福州、泉州、厦门、汕头、深圳、广州、湛江、海口、三亚、郑州、合肥、武汉、南昌、长沙、重庆、成都、兰州、西宁以及西安。
(1)参见人民网新闻:“银行业积极布局‘一带一路’支持企业‘走出去’”(http://world.people.com.cn/n/2015/0805/c157278-27416236.html)。
(2)具体资料可详见国家税务总局官网《“走出去”税收指引》(http://www.chinatax.gov.cn/n810219/n810744/n1671176/n2884609/c2884646/content.html)。
(1)参见凤凰财经新闻:“2013-2016年,中国企业对‘一带一路’沿线国家直接投资超600亿美元”(http://finance.ifeng.com/a/20170513/15372254_0.shtml)。
(1)从产业链角度看,“一带一路”概念企业主要涵盖“建材水泥”“工程施工”“港口海运”“机械装备”以及“煤电油气”等产业(具体数据来源于:http://q.10jqka.com.cn/gn/detail/code/301365)。
(2)针对“一带一路”企业的划分标准,特别感谢匿名审稿人提出的指导性意见。
(1)考虑到“一带一路”概念板块中的企业绝大多数来自于A股主板市场(大约为80%),因而本文研究样本也主要围绕这一市场。感谢匿名评审专家指出这一问题。
(1)未报告结果请参见《中国工业经济》网站(http://www.ciejournal.org)公开附件。
(1)该匹配结果可于《中国工业经济》网站(http://www.ciejournal.org)公开附件查看。
(1)具体国家列表可登陆《中国工业经济》网站(http://www.ciejournal.org)公开附件查看。关于对外投资企业,本文通过查找商务部颁布的《境外投资企业(机构)备案结果公开名录》并与上市企业进行匹配来获取。
(1)参见商务部网站相关内容(https://www.yidaiyilu.gov.cn/xwzx/roll/16020.htm)。
(2)由于商务部界定的新兴优势行业与中国证监会行业分类(2012年)存在一定的出入,本文在附录中进行了专门比对,具体可登陆《中国工业经济》网站(http://www.ciejournal.org)公开附件查看。
[2]陈冬华,姚振晔.政府行为必然会提高股价同步性吗?---基于我国产业政策的实证研究[J].经济研究,2018,(12):112-128.
[3]陈胜蓝,刘晓玲.公司投资如何响应“一带一路”倡议?---基于准自然实验的经验研究[J].财经研究,2018,(4):20-33.
[4]陈胜蓝,马慧.贷款可获得性与公司商业信用---中国利率市场化改革的准自然实验证据[J].管理世界,2018,(11):108-120.
[5]方慧,赵甜.中国企业对“一带一路”国家国际化经营方式研究---基于国家距离视角的考察[J].管理世界,2017,(7):17-23.
[6]姜付秀,石贝贝,马云飙.信息发布者的财务经历与企业融资约束[J].经济研究,2016,(6):83-97.
[7]蒋冠宏.中国企业对“一带一路”沿线国家市场的进入策略[J].中国工业经济,2017,(9):119-136.
[8]李广子,刘力.债务融资成本与民营信贷歧视[J].金融研究,2009,(12):137-150.
[9]李建军,李俊成.“一带一路”基础设施建设、经济发展与金融要素[J].国际金融研究,2018,(2):8-18.
[10]黎来芳,张伟华,陆琪睿.会计信息质量对民营企业债务融资方式的影响研究---基于货币政策的视角[J].会计研究,2018,(4):66-72.
[11]李蕾蕾,盛丹.地方环境立法与中国制造业的行业资源配置效率优化[J].中国工业经济,2018,(7):136-154.
[12]李涛,黄晓蓓.企业现金流量与融资决策关联性的实证研究[J].管理世界,2008,(6):182-183.
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[14]李元旭,宋渊洋.地方政府通过所得税优惠保护本地企业吗?---来自中国上市公司的经验证据[J].中国工业经济,2011,(5):149-159.
[15]刘行,吕长江.企业避税的战略效应---基于避税对企业产品市场绩效的影响研究[J].金融研究,2018,(7):158-173.
[16]柳光强.税收优惠、财政补贴政策的激励效应分析---基于信息不对称理论视角的实证研究[J].管理世界,2016,(10):62-71.
[17]卢盛峰,陈思霞.政府偏袒缓解了企业融资约束吗?---来自中国的准自然实验[J].管理世界,2017,(5):51-65.
[18]卢伟,李大伟.“一带一路”背景下大国崛起的差异化发展策略[J].中国软科学,2016,(10):11-19.
[19]钱雪松,康瑾,唐英伦,曹夏平.产业政策,资本配置效率与企业全要素生产率---基于中国2009年十大产业振兴规划自然实验的经验研究[J].中国工业经济,2018,(8):42-59.
[20]孙雪娇,翟淑萍,于苏.柔性税收征管能否缓解企业融资约束---来自纳税信用评级披露自然实验的证据[J].中国工业经济,2019,(3):81-99.
[21]孙焱林,覃飞.“一带一路”倡议降低了企业对外直接投资风险吗[J].国际贸易问题,2018,(8):66-79.
[22]王桂军,卢潇潇.“一带一路”倡议可以促进中国企业创新吗[J].财经研究,2019a,(1):19-34.
[23]王桂军,卢潇潇.“一带一路”倡议与中国企业升级[J].中国工业经济,2019b,(3):43-61.
[24]王红建,李茫茫,汤泰稢.实体企业跨行业套利的驱动因素及其对创新的影响[J].中国工业经济,2016,(11):73-89.
[25]王克敏,刘静,李晓溪.产业政策、政府支持与公司投资效率研究[J].管理世界,2017,(3):113-124.
[26]王雄元,高开娟.如虎添翼抑或燕巢危幕:承销商、大客户与公司债发行定价[J].管理世界,2017,(9):42-59.
[27]魏志华,曾爱民,李博.金融生态环境与企业融资约束---基于中国上市公司的实证研究[J].会计研究,2014,(5):73-80.
[28]吴秋生,黄贤环.财务公司的职能配置与集团成员上市公司融资约束缓解[J].中国工业经济,2017,(9):156-173.
[29]杨兴全,尹兴强,孟庆玺.谁更趋多元化经营:产业政策扶持企业抑或非扶持企业[J].经济研究,2018,(9):133-150.
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[35]Gong,G.M.,S.Xu,and X.Gong.On the Value of Corporate Social Responsibility Disclosure:An Empirical Investigation of Corporate Bond Issues in China[J].Journal of Business Ethics,2018,150(1):227-258.
[36]Hadlock,C.J.,and J.R.Pierce.New Evidence on Measuring Financial Constraints:Moving Beyond the KZIndex[J].Review of Financial Studies,2010,23(5):1909-1940.
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[38]Kaplan,S.N.,and L.Zingales.Do Investment-cash Flow Sensitivities Provide Useful Measures of Financing Constraints[J].Quarterly Journal of Economics,1997,112(1):169-215.
(1)18个省份包括新疆、山西、甘肃、宁夏、青海、内蒙古、黑龙江、吉林、辽宁、广西、云南、西藏、上海、福建、广东、浙江、海南以及重庆;26个节点城市包括大连、天津、烟台、青岛、上海、舟山、宁波、福州、泉州、厦门、汕头、深圳、广州、湛江、海口、三亚、郑州、合肥、武汉、南昌、长沙、重庆、成都、兰州、西宁以及西安。
(1)参见人民网新闻:“银行业积极布局‘一带一路’支持企业‘走出去’”(http://world.people.com.cn/n/2015/0805/c157278-27416236.html)。
(2)具体资料可详见国家税务总局官网《“走出去”税收指引》(http://www.chinatax.gov.cn/n810219/n810744/n1671176/n2884609/c2884646/content.html)。
(1)参见凤凰财经新闻:“2013-2016年,中国企业对‘一带一路’沿线国家直接投资超600亿美元”(http://finance.ifeng.com/a/20170513/15372254_0.shtml)。
(1)从产业链角度看,“一带一路”概念企业主要涵盖“建材水泥”“工程施工”“港口海运”“机械装备”以及“煤电油气”等产业(具体数据来源于:http://q.10jqka.com.cn/gn/detail/code/301365)。
(2)针对“一带一路”企业的划分标准,特别感谢匿名审稿人提出的指导性意见。
(1)考虑到“一带一路”概念板块中的企业绝大多数来自于A股主板市场(大约为80%),因而本文研究样本也主要围绕这一市场。感谢匿名评审专家指出这一问题。
(1)未报告结果请参见《中国工业经济》网站(http://www.ciejournal.org)公开附件。
(1)该匹配结果可于《中国工业经济》网站(http://www.ciejournal.org)公开附件查看。
(1)具体国家列表可登陆《中国工业经济》网站(http://www.ciejournal.org)公开附件查看。关于对外投资企业,本文通过查找商务部颁布的《境外投资企业(机构)备案结果公开名录》并与上市企业进行匹配来获取。
(1)参见商务部网站相关内容(https://www.yidaiyilu.gov.cn/xwzx/roll/16020.htm)。
(2)由于商务部界定的新兴优势行业与中国证监会行业分类(2012年)存在一定的出入,本文在附录中进行了专门比对,具体可登陆《中国工业经济》网站(http://www.ciejournal.org)公开附件查看。