中国住房抵押贷款证券化法律制度研究
摘要
证券化是自20世纪70年代以来出现的国际化潮流和趋势，住房抵押贷款证券化作为资产证券化的初始和典型形式，引起了各国的极大关注。我国从住房制度改革之后，银行住房抵押贷款比例逐年上升，为了降低银行的流动性风险，突破房地产金融的瓶颈限制，加速房地产金融业创新势在必行。本文结合我国住房抵押贷款证券化的立法和试点工作的实践，分析了其运作过程中所遇到的的法律障碍，在此基础上，通过比较和借鉴美国等的立法模式，对我国如何建立以保护投资者利益为核心的法律制度提出立法建议。具体包括以下五个部分：
第一部分是本文的立脚点，主要阐述了住房抵押贷款证券化的一般原理。住房抵押贷款证券化就是将住房抵押贷款债权转化为住房抵押贷款支持证券的过程。众多机构参与了这个过程，形成了其成熟的运行机制。在这个交易架构中，还存在着种种复杂的法律关系，本文从住房抵押贷款证券化的内涵着手，对其在运作机制中形成的法律关系做了梳理。最后，还简单地介绍了住房抵押贷款证券化在世界范围内的兴起和发展。
第二部分是基础制度部分。本部分主要介绍了住房抵押贷款证券化的三个基础制度——住房抵押贷款制度、资产证券化制度以及不动产信托制度，在对三种制度的概念进行法律解析的基础上，重点分析了他们在住房抵押贷款证券化运作过程中的运用以及和住房抵押贷款证券化的关系。
第三部分是住房抵押贷款证券化的法律制度在我国的确立和运行。种种的理论探讨都是为了住房抵押贷款证券化在我国的运用。经过前文分析，我们可以知道，目前我国的住房抵押贷款证券化的基础制度也已经比较完善，此时引进住房抵押贷款证券化正当其时。因此，这部分在研究我国推行住房抵押贷款证券化的必要性和可行性基础上，介绍了我国关于住房抵押贷款证券化的法律法规建设及其内容，指出信托模式的住房抵押贷款证券化是在我国法律框架下的现实选择，接着对住房抵押贷款证券化的运行特点进行了分析。
第四部分探讨了在我国现有的法律框架下住房抵押贷款证券化所遇到的法律障碍。在这部分中主要阐述了三个方面的法律问题：第一是风险隔离中的法律障碍，风险隔离是住房抵押贷款证券化最核心的问题，它直接关系到投资者的利益，因此对真实出售、特殊目的机构的构建方面遇到的法律障碍进行了详细解析；第二是信用增级中的法律障碍，主要介绍了信用增级所使用的方法在我国存在的法律障碍，它直接影响着住房抵押贷款支持证券的信用级别以及投资者的信心；第三是分析了住房抵押贷款证券化运行环境中存在的法律问题。
第五部分本文的结论部分，法律冲突和法律缺失引起的法律障碍只能由立法来解决，因此，在借鉴国外成功立法经验的基础上，立足于我国的国情，笔者提出了下列立法建议：确立以投资者利益保护为核心的立法原则；建立合理的住房抵押贷款证券化政府支持体系；完善与住房抵押贷款证券化相关的基础法律规则；制定住房抵押贷款证券化的专项法律法规；完善实施住房抵押贷款证券化的配套措施。
The Mortgage-backed Securitization is the international tidal current and tendency which has appeared since the 20th century 70's. As the initial and typical form of Assets Securitization, the Housing Mortgage-backed Securitization (MBS) has aroused great interest in every country. Since the housing system innovation of our country, the housing mortgage loan proportion raises year by year. In order to reduce the risk of the bank, breakthrough the finance bottleneck limit of real estate, it is imperative to acceleration the finance industry innovation in real estate field. According to our country's MBS legislation and experimental practice, this article has analyzes the legal barriers MBS meets during its operation process. On this basis, through comparing and drawing lessons from the legislation pattern in the US, this thesis put forward the legislation proposal on how to establish our country's legal system which takes protection of the investor benefit as the core. This article is divided into five parts, specifically as follows:
The first part is the basic part of this article; it mainly elaborated the general principle of residential mortgage-backed securitization. In the process of the Housing Mortgage-backed Securitization, the housing mortgage loans have been transformed into the Mortgage-backed security. The Housing-backed Securitization has formed a mature operation flow that the multitudinous organization participated. It has all sorts of complex legal relationship in the transaction overhead construction .Beginning from the MBS's implication, this part combed the legal relationship during its operation process, and simply introduced the emergence and development of MBS at last.
The second part is the system foundation partial. This part mainly introduced three foundational systems of the MBS--- housing mortgage loan system; the system of Assets Securitization and Real estate entrusting system. On the basis of legal explanation to the concepts of three systems, this part emphatically analyzed their utilization in the MBS operation process as well as their relations with the MBS.
The third part concerned the establishment and the practice of the MBS legal system in our country. All sorts of theories discussion is for the utilization of MBS in our country. Analyzed the general principle of the MBS in the front article, we have known that the current foundation system of Housing Mortgage-backed Securitization has been perfected in our country. And it is the right time for introducing the Housing Mortgage-backed Securitization into our country. Then ,this part introduced the MBS legal system in our country, pointed that the special purpose trust was a reality choice under present legal frame in our country, and analyzed the MBS's operation characteristics as well, on the basis of studying the necessity and the feasible of carrying out MBS in our country.
The fourth part discussed the legal barriers which MBS meets under our country's present law frame. This part mainly elaborated three legal problems: First is the legal barrier existing in the risk isolation. The risk isolation which directly relates investor's benefit is the most important question of the MBS, Therefore this part carried out the detailed analysis to the legal barriers we met when performing really sold, constructing of SPV. Second is the legal barrier happened when credit enhanced. It mainly introduced the legal barrier existing in the methods used in the credit enhancement in our country. It is directly affecting by the credit enhancement for the housing mortgage-backed securities' credit rank and investor's confidence. The follow part analyzed the legal matters in the MBS movement environment.
The fifth part is the conclusion of this article. The legal conflict and the legal barrier caused by the legal flaw can only be solved by legislation. So the author put forward the legislation proposal on the basis of our country's condition together with drawing lessons from the successful legislation experience overseas. The author put forward these legislation proposal under the current environment: our country must establish the system in which the housing mortgage-backed securitization's development is supported by our government; we should revised the law related to the Housing Mortgage-backed Securitization; we should formulate the special laws of Assets Securitization too; and we should consummated the necessary measure related to the Housing Mortgage-backed Securitization, then our country should establish the legislation system which takes the investor's benefit protection as the core in order to create a better legal environment for MBS's operation.
第一部分是本文的立脚点，主要阐述了住房抵押贷款证券化的一般原理。住房抵押贷款证券化就是将住房抵押贷款债权转化为住房抵押贷款支持证券的过程。众多机构参与了这个过程，形成了其成熟的运行机制。在这个交易架构中，还存在着种种复杂的法律关系，本文从住房抵押贷款证券化的内涵着手，对其在运作机制中形成的法律关系做了梳理。最后，还简单地介绍了住房抵押贷款证券化在世界范围内的兴起和发展。
第二部分是基础制度部分。本部分主要介绍了住房抵押贷款证券化的三个基础制度——住房抵押贷款制度、资产证券化制度以及不动产信托制度，在对三种制度的概念进行法律解析的基础上，重点分析了他们在住房抵押贷款证券化运作过程中的运用以及和住房抵押贷款证券化的关系。
第三部分是住房抵押贷款证券化的法律制度在我国的确立和运行。种种的理论探讨都是为了住房抵押贷款证券化在我国的运用。经过前文分析，我们可以知道，目前我国的住房抵押贷款证券化的基础制度也已经比较完善，此时引进住房抵押贷款证券化正当其时。因此，这部分在研究我国推行住房抵押贷款证券化的必要性和可行性基础上，介绍了我国关于住房抵押贷款证券化的法律法规建设及其内容，指出信托模式的住房抵押贷款证券化是在我国法律框架下的现实选择，接着对住房抵押贷款证券化的运行特点进行了分析。
第四部分探讨了在我国现有的法律框架下住房抵押贷款证券化所遇到的法律障碍。在这部分中主要阐述了三个方面的法律问题：第一是风险隔离中的法律障碍，风险隔离是住房抵押贷款证券化最核心的问题，它直接关系到投资者的利益，因此对真实出售、特殊目的机构的构建方面遇到的法律障碍进行了详细解析；第二是信用增级中的法律障碍，主要介绍了信用增级所使用的方法在我国存在的法律障碍，它直接影响着住房抵押贷款支持证券的信用级别以及投资者的信心；第三是分析了住房抵押贷款证券化运行环境中存在的法律问题。
第五部分本文的结论部分，法律冲突和法律缺失引起的法律障碍只能由立法来解决，因此，在借鉴国外成功立法经验的基础上，立足于我国的国情，笔者提出了下列立法建议：确立以投资者利益保护为核心的立法原则；建立合理的住房抵押贷款证券化政府支持体系；完善与住房抵押贷款证券化相关的基础法律规则；制定住房抵押贷款证券化的专项法律法规；完善实施住房抵押贷款证券化的配套措施。
The Mortgage-backed Securitization is the international tidal current and tendency which has appeared since the 20th century 70's. As the initial and typical form of Assets Securitization, the Housing Mortgage-backed Securitization (MBS) has aroused great interest in every country. Since the housing system innovation of our country, the housing mortgage loan proportion raises year by year. In order to reduce the risk of the bank, breakthrough the finance bottleneck limit of real estate, it is imperative to acceleration the finance industry innovation in real estate field. According to our country's MBS legislation and experimental practice, this article has analyzes the legal barriers MBS meets during its operation process. On this basis, through comparing and drawing lessons from the legislation pattern in the US, this thesis put forward the legislation proposal on how to establish our country's legal system which takes protection of the investor benefit as the core. This article is divided into five parts, specifically as follows:
The first part is the basic part of this article; it mainly elaborated the general principle of residential mortgage-backed securitization. In the process of the Housing Mortgage-backed Securitization, the housing mortgage loans have been transformed into the Mortgage-backed security. The Housing-backed Securitization has formed a mature operation flow that the multitudinous organization participated. It has all sorts of complex legal relationship in the transaction overhead construction .Beginning from the MBS's implication, this part combed the legal relationship during its operation process, and simply introduced the emergence and development of MBS at last.
The second part is the system foundation partial. This part mainly introduced three foundational systems of the MBS--- housing mortgage loan system; the system of Assets Securitization and Real estate entrusting system. On the basis of legal explanation to the concepts of three systems, this part emphatically analyzed their utilization in the MBS operation process as well as their relations with the MBS.
The third part concerned the establishment and the practice of the MBS legal system in our country. All sorts of theories discussion is for the utilization of MBS in our country. Analyzed the general principle of the MBS in the front article, we have known that the current foundation system of Housing Mortgage-backed Securitization has been perfected in our country. And it is the right time for introducing the Housing Mortgage-backed Securitization into our country. Then ,this part introduced the MBS legal system in our country, pointed that the special purpose trust was a reality choice under present legal frame in our country, and analyzed the MBS's operation characteristics as well, on the basis of studying the necessity and the feasible of carrying out MBS in our country.
The fourth part discussed the legal barriers which MBS meets under our country's present law frame. This part mainly elaborated three legal problems: First is the legal barrier existing in the risk isolation. The risk isolation which directly relates investor's benefit is the most important question of the MBS, Therefore this part carried out the detailed analysis to the legal barriers we met when performing really sold, constructing of SPV. Second is the legal barrier happened when credit enhanced. It mainly introduced the legal barrier existing in the methods used in the credit enhancement in our country. It is directly affecting by the credit enhancement for the housing mortgage-backed securities' credit rank and investor's confidence. The follow part analyzed the legal matters in the MBS movement environment.
The fifth part is the conclusion of this article. The legal conflict and the legal barrier caused by the legal flaw can only be solved by legislation. So the author put forward the legislation proposal on the basis of our country's condition together with drawing lessons from the successful legislation experience overseas. The author put forward these legislation proposal under the current environment: our country must establish the system in which the housing mortgage-backed securitization's development is supported by our government; we should revised the law related to the Housing Mortgage-backed Securitization; we should formulate the special laws of Assets Securitization too; and we should consummated the necessary measure related to the Housing Mortgage-backed Securitization, then our country should establish the legislation system which takes the investor's benefit protection as the core in order to create a better legal environment for MBS's operation.
引文
① 李华民：《广州市住房抵押贷款证券化可行性研究》，载《南方房地产》1999年第9期，第20页。
② 陈丽：《法律纬度下住房抵押贷款证券化制度的创新思考》，载曾令良主编《珞珈法学论坛》第57页。
③ 短存长贷：资金来源为短期储蓄存款，放出贷款为长期住房贷款。
① 陈丽：《法律纬度下住房抵押贷款证券化制度的创新思考》，载曾令良主编《珞珈法学论坛》第64—66页。
① 《试点办法》第4条：“信贷资产证券化发起机构、受托机构、贷款服务机构、资金保管机构、证券登记托管机构、其他为证券化提供服务的机构和资产支持证券投资的机构的权利和义务，依照有关法律法规、本办法的规定和信托合同等合同的约定。”说明我国的住房抵押贷款证券化的参与机构包括上述机构。
② 为行文方便，以下统称借款人。
③ 陈静：《住房抵押贷款证券化在中国法上的构造》，中国政法大学硕士论文第4页，http://202.197.191.204/kns50,最后访问时间：2007年4月9日。
④ 古晶：《住房抵押贷款证券化的法律问题研究》，http://www.biyelunwcn.com.cn/jingjifa/5057_18.htm，最后访问时间：2007年5月8日。
⑤ 按照《试点办法》第2条规定，银行业金融机构作为发起机构，将信贷资产信托给受托机构，由受托机构以资产支持证券的形式向投资机构发行受益证券，以该财产所产生的现金支付资产支持证券收益。发起机构、受托机构和投资机构之间构建的信托关系是信贷资产证券化的核心。在这个基础之上，受托机构又将其处理信托事务的职责分別委托给贷款服务机构、资金保管机构等等，以保证妥善管理贷款并按约定分配贷款本层。
① 陈丽：《法律纬度下住房抵押贷款证券化制度的创新思考》，载曾令良主编《珞珈法学论坛》第65页。
① 张征宇：《住房抵押贷款证券化法律问题研究》，吉林大学硕士学位论文第12页，http://202.197.191.204/kns50/index:aspx，最后一次访问时间：2007年3月19日。
② 同上注。
③ DaleA．Whitman：《从美国经验看中国抵押法》，http://211.100.18.62/rescarch/lawchair/detail.Asp，最后访问时间：2007年4月15日。
① 汪利娜：《美国住宅金融体制研究》，中国金融出版社 1999年版，第2页。
② 陈丽：《法律维度下住房抵押贷款证券化制度的创新思考》，载曾令良主编《珞珈法学论坛》第69页。
③ 巩曰法、刘会军：《浅论我国房地产证券化的萌芽》，http://www.zhuoda.org/periodical/34330.html，最后访问时间：2007年4月16日。
① 吴显亭、马贱阳：《资产证券化的国际实践和中国的发展选择》，载《专题：信贷资产证券化试点聚焦》2006年第2期，第23页。
② 资产证券化网研究部：《中国大陆资产证券化年度报告(2006年)》，http://www.fafuwa.com/tabloid/，最后访问时间：2007年3月12日。
① 古晶：《住房抵押贷款证券化法律问题研究》，http://www.biyelunwen.com.cn/jingjifa/5057_18.htm，最后访问时间：2007年5月8日。
② 朱兵：《住房抵押贷款纵横谈》，http://xiaoge.0771rj.com/Html/zhcfg/fangwudiya/178.html，最后访问时间：2007年4月10日。
① 黄嵩等：《住房抵押贷款证券化(MBS)》，httP://trustlaws.net/hotspot/List.asp?SelectID=1729&ClassID=10&SpeciaIID，最后防问时间：2007年5月6日。
① 古晶：《住房抵押贷款证券化法律问题研究》，http://www.biyelunwen.com.cn/jingjifa/5057_18.htm，最后访问时间：2007年5月8日。
② 数据来源：2006年8月18日《中国人民银行关于调整金融机构人民币存贷款基准利率的通知》(银发[2006]289号)以及《建设部：关于调整个人住房公积金存款利率的通知》(建金管[2006]201号)。
③ 图表来源：《国债收益率—览表》．http://bond.wswire.com/htmlnews/2006/03/30/671820.htm，最后访问时间：2007年3月29日。
④ 黄嵩等：《住房抵押贷款证券化》，http://trusflaws.net/hotspot/List.asp?SelectID=1729&ClassID=10&SpecialID，最后访问时间：2007年5月6日。
① 王开国等：《资产在证券化论》，上海财经大学出版社1999年版，第2页。
② Shenker & Colletta, Asset Securitization: Evolution, Current Issues and New Frontiers, 69 Tex. L. Rev. 1369,1374-1375 (1991)。
③ 吴弘等：《不动产信托与证券化法律研究》，上海交通大学出版社2006年版，第11页。
① 吴弘等：《不动产信托与证券化法律研究》，上海交通大学出版社2006年版，第14-15页。
① 瞿宝忠、戴昌钧、杨勇刚：《信托投资实务》，东方出版中心1998年版，第222页。
② 朱文军：《新信托投资理财新渠道》，载《山西日报》2002年9月27日第4版。
③ 《金融信贷资产证券化试点管理办法》第2条明确规定：“在中国境内，银行业金融机构作为发起机构，将信贷资产信托给受托机构，由受托机构以资产支持证券的形式向投资机构发行受益证券，以该资产所产生的现金支付资产支持证券受益的结构性融资活动，适用本办法。
④ 信托型：即将贷款资产信托于受托机构，由受托机构以上述资产所产生的现金流为偿付基础，向资本市场发售信托受益凭证。相对应的是公司型，基本上由专业的贷款证券化公司向商业银行购买信贷资产，以该资产为基础向市场发行有价证券产品。
⑤ 吴弘等：《不动产信托与证券化法律研究》，上海交通大学出版社2006年版，第31-35页。
① 冯中福、周秀峰：《浅析住房抵押贷款证券化及其法律调整》，http://www.dffy.com，最后访问时间：2007年5月10日。
② 资本充足率：也称资本充实率，是保证银行等金融机构正常运营和发展所必需的资本比率。各国金融管理当局一般都有对商业银行资本充足率的管制，目的是监测银行抵御风险的能力。资本充足率有不同的口径，主要比率有资本对存款的比率、资本对负债的比率、资本对总资产的比率、资本对风险资产的比率等。根据《巴塞尔协议》，我国规定商业银行必须达到的资本充足率指标是：包括核心资本和附属资本的资本总额与风险加权资产总额的比率不得低于8％，其中核心资本与风险加权资产总额的比率不低于4％。核心资本包括实收资本、资本公积，盈余公积、未分配利润；附属资本包括贷款呆帐准备、坏帐准备、投资风险准备和五年以上的长期债券。
① 吴慎之：《论我国住房抵押贷款证券化》，http://www.studa.net/Debt/060324/11295779-2.html,最后访问时间：2007年4月12日。
② 赵萍、刘彩霞、王斌：《住房抵押贷款：资产证券化的切入点》，载《国际金融报》2004年4月9日版。
① 陈丽：《法律维度下住房抵押贷款证券化制度的创新思考》，载曾令良主编《珞珈法学论坛》第73页。
① 陈丽：《法律维度下住房抵押贷款证券化制度的创新思考》，载曾令良主编《珞珈法学论坛》第73页。
① 这是建设银行于2005年12月发行的住房抵押贷款证券化的首单产品。
② 陈勇、王晔：《论住房抵押贷款支持证券的法律风险》，载《新金融》2006年第10期，第49页。
③ 国研网金融研究部：《解读<信贷资产证券化试点管理办法>》，来源：金融中国月度分析报告。
① 陈勇、王晔：《论住房抵押贷款支持证券的法律风险》，载《新金融》2006年第10期，第49页。
② 《试点办法》第27条：“信贷资产证券化发起机构和贷款服务机构不得担任同一交易的资金保管机构。”
① 吴弘等：《不动产信托与证券化法律研究》，上海交通大学出版社2006年版，第127页。
② 朱旭东：《<从信贷资产证券化试点管理办法>看资产证券化立法的动态》，www.trustlaws.net，最后访问时间：2007年5月10日。
① 陈勇、王晔：《论住房抵押贷款支持证券的法律风险》，载《新金融》2006年第10期，第50页。
② 《执行抵押房屋的规定》对与以低保对象为被执行人的情况作了特殊规定。因为列入低保对象的公民，经济上都比较困难，而低保对象以房屋抵押取得银行贷款的情况也较为少见，且居住的房屋本身价值不会太高，采取由申请执行人提供基本住房后再对原住房与以执行的措施对实现申请执行人的债权意义也不大。
① 公司型的SPV的设立在我国却是不可行的。SPV近乎是一个空壳公司，没有或基本没有资本金，没有或很少有固定的场地、人员，其经营业务也只限于房地产证券化业务，这与《公司法》的一些规定不符。如《公司法》规定了我国实行法定资本制，且出资限于货币、实物、工业产权、非专利技术、土地使用权。第23条规定，有限责任公司的注册资本不得少于最低限额：……科技开发、咨询、服务性公司人民币10万元；股份有限公司最低注册资本为1000万元；只有具备法定条件的有限公司或股份有限公司方可发行公司债券等等。我国商业银行法和证券法对经营金融业务的商业银行、经营证券业务的证券公司等特种行业公司注册资本要求更高。这种法定最低资本限额的制度使得作为“空壳公司”的特殊目的机构难以获得公司法人注册和取得法律上的独立人格地位，也难以具备公开发行证券的资格。
② 根据《试点办法》规定，我国是以信托模式建立的SPV，这种SPV被称为特殊目的的信托(SPT)。
③ 吴弘等：《不动产信托与证券化法律研究》，上海交通大学出版社2006年版，第203—204页。
④ 陈丽：《法律纬度下住房抵押贷款证券化制度的创新思考》，载曾令良主编《珞珈法学论坛》第77页。
⑤ 我国首单住房抵押贷款支持证券产品——”建元2005-1”就是由建行作为发起机构，委托中信信托在银行间债券市场发行的。
⑥ 根据《监管办法》第8条规定：“资产支持证券由特定目的信托受托机构发行，特定目的信托受托机构由依法设立的信托投资公司或银监会批准的其他机构担任。”
⑦ 朱旭东：《从<信贷资产证券化试点管理办法>看资产证券化立法的动态》，www.trustlaws.net，最后访问时间：2007年5月10日。
① 李华、左佳：《资产证券化种特殊目的机构的法律探讨》，载《辽宁公安司法管理干部学院学报》2006年第1期，第26页。
② 《信托法》第15条：信托财产与委托人未设立信托的其他财产相区别。设立信托后，委托人死亡或者依法解散、被依法撤销、被宣告破产时，委托人是唯一受益人的，信托终止，信托财产作为其遗产或者清算财产；委托人不是唯一收益人的，信托存续，信托财产部作为其遗产或者清算财产；但作为共同受益人的委托人死亡或者依法解散、被依法撤销、被宣告破产时，其信托受益权作为其遗产或者清算财产。
① 超额抵押：是指特殊目的载体向发起人购买基础资产时不支付全部价款，而是按一定比例的折扣进行支付，基础资产价值超过付款的部分用于抵押。
② 指对优先级证券本息的支付优先与对次级证券支付，在付清优先级证券的本息之前对次级证券仅付利息，在优先级证券的本息支付完毕后才开始支付次级证券的本金。通过这样一种结构安排，优先级证券的风险很大程度上被次级证券吸收，从而达到信用增级的目的。建行的首单产品采用了此方法。
③ 超额利差是基础资产的加权平均利率超过发行证券的利率及资产管理人的报酬率的部分。利用额外利差来支付债券本金加速了证券本金的偿还从而为损失建立了一个缓冲。
④ 何小锋：《资产证券化：中国的模式》，北京大学出版社2002年版，第238—240页。
① 无购房按揭是指开发商通过内部员工或其他关联人虚构购房事实，在银行办理按揭贷款，再将贷来的款项挪作他用，造成银行资金风险，如“森豪公寓”骗贷案、2006年6月案发的工商银行西安朱雀大街支行骗贷案。引自陈勇、王晔：《论住房抵押贷款支持证券的法律风险》，载《新金融》2006年第10期，第50页。
② 返租按揭是指开发商与购房者相互串通，以高山房产成倍的价格进行按揭，为开发商套取现金，此后开发商分期以租金的形式将贷款本金连同利息返还购房者的融资方式。载《新金融》2006年第10期，第50页。
③ 《民法通则》和《合同法》有相关规定，但是和证券化中的假按揭不相关联，仅是规定银行的相关权利。
① 《试点办法》第14条规定：“在信托合同有效期内，受托机构若发现作为信托财产的信贷资产在入库起算日不符合信托合同的约定范围、种类、标准和状况，应当要求发起机构赎回或置换。”但是该条并不能保证投资者能够识别和防止证券化过程中的假按揭行为，也不能据此对银行或开发商行使追索权。引自陈勇、王晔：《论住房抵押贷款支持证券的法律风险》，载《新金融》2006年第10期，第50页。
② 陈勇、王晔：《论住房抵押贷款支持证券的法律风险》，载《新金融》2006年第10期，第50页。
③ 祈春娜：《住宅抵押贷款证券化法律问题研究》，中国政法大学硕士论文，http://202.197.191.204/kns50/index:aspx，最后访问时间：2007年3月10日。
① 许晖、张顺：《我国实行住房抵押贷款证券化障碍的分析》，载《哈尔滨商业大学学报(社科版)》2002年第5期，第55页。
① 根据《试点办法》47条规定：“金融机构按照法律、行政法规和银监会等监督管理机构的有关规定可以买卖政府债券、金融债券的，也可以在法律、行政法规和银监会等监督管理机构有关规定允许的范围内投资资产支持证券。
② 我国《证券法》第6条规定：银行业、证券业、信托业、保险业分业经营、分业管理。证券公司与银行、信托、保险业务机构分别设立。
③ 曲卫东、陈爽：《从建行首发MBS看抵押贷款债权证券化融资发展》，http://blog.sina.com.cn/u/46fd73cf010002f9，最后访问时间：2007年5月10日。
① Tamar Frankel, Securitization: Structured Financing, Financial Assets polls and Asset-backedSecurities.P2。
① 《美加住房金融体制调查报告》，http://www.jianzi.net/html/fdcfl/fdcjr/2005/0926/111.php，最后访问时间：2007年5月9日。
② 美国政府为消除市场缺损，实现“居者有其屋”的政策目标，主动进行市场建设，发起成立多家政策性金融机构，如Fannie Mae以及后来的Freddie Mac，作为政府与市场之间的中介，承担创立住房抵押贷款二级市场的任务。为加速市场建设，政府围绕增强信用，赋予机构优惠政策，如：隐性的债务担保；税收减免；财政部提供信用额度。这些政策通过支持通过机构的市场化运作，转化为放大了的社会效益。实践证明，这种运作模式取得了很大成功，两家机构规模迅速壮大，实现了高额利润和股东价值的最大化，既有力支持了市场建设，又有效完成了政策目标。
③ 《美加住房金融体制考察报告》，http://www.jianzi.net/html/fdcfl/fdcjr/2005/0926/111.php，最后访问时间：2007年5月9日。
④ 香港也采用了私人和政府双管齐下的方式。根据香港《公司条例》设立的香港按揭证券公司(HKMC)是由特区政府通过外汇资金全资拥有的公司，不仅负责购买住房抵押贷款，井以此发行抵押保证证券，而且在市场上还有大量注册的私人SPV从事该项业务，两者相互竞争。
① 杨明秋：《关于住房抵押贷款证券化的再认识》，www.Trustlaws.net，最后访问时间：2007年5月10日。
② 王明国：《资产证券化在房地产领域的应用研究》，中国社会科学院研究生院博士学位论文第135—136页，http://202.197.191.204/kns50/index:aspx，最后访问时间：2007年3月10日。
① 陈丽：《法律维度下住房抵押贷款证券化制度的创新思考》，载曾令良主编《珞珈法学论坛》第89页。
① 陈勇、王晔：《论住房抵押贷款支持证券的法律风险》，载《新金融》2006年第10期，第51页。
② 刘楠：《金融资产证券化的立法选择》，http://www.chinasecuritization.com/jspNews/single.jsp，最后访问时间：2007年4月21日。
① 刘柳：《住房抵押贷款证券化的法律研究》，对外经济贸易大学硕士论文，http://202.197.191.204/kns50/index:aspx，最后防问时间：2007年4月15日。
② 李富成：《从美国到全球的证券化市场观察》，http://www1.chinalawinfo.com/index.asp，最后访问时间：2007年4月10日。
③ 吴弘等：《不动产信托与证券化法律研究》，上海交通大学出版社2006年版，第207页。
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① 王明国：《资产证券化在房地产领域的应用研究》，中国社会科学院研究生院博士学位论文第135—136页，http://202.197.191.204/kns50/index:aspx，最后访问时间：2007年3月10日。
② 王明国：《资产证券化及其在房地产领域的应用研究》，中国社会科学院研究生院博士学位论文第134页，http://202.197.191.204/kns50/index:aspx，最后访问时间：2007年3月10日。
③ 主要是两方面：第一，根据人口结构老年化趋势，完善养老保险制度，发展养老保险基金，作为全社会个人储蓄主要来源的中老年储蓄将由银行储蓄逐步转变为养老、生命保险、基金等多样化的储蓄形式。但是，就目前情况来看，养老保险基金的运作困难重重，制度建设尤为重要。第二，从制度上消除储蓄机构、保险基金进入证券市场的障碍(主要指法律约束的破除)，伴随保险业的迅猛发展，储蓄机构和保险基金将有望成为证券化初始阶段的主力军。
④ Supra note 74，at 59。
⑤ 王玉华、黄海波：《发展住房抵押贷款证券化的探讨》，www.trustlaws.net，最后访问时间：2007年5月3日。
⑥ 刘柳：《住房抵押的贷款证券化的法律研究》，对外经济贸易大学法律硕士学位论文，http://202.197.191.204/kns50/index:aspx，最后访问时间：2007年4月15日。
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② 陈丽：《法律纬度下住房抵押贷款证券化制度的创新思考》，载曾令良主编《珞珈法学论坛》第57页。
③ 短存长贷：资金来源为短期储蓄存款，放出贷款为长期住房贷款。
① 陈丽：《法律纬度下住房抵押贷款证券化制度的创新思考》，载曾令良主编《珞珈法学论坛》第64—66页。
① 《试点办法》第4条：“信贷资产证券化发起机构、受托机构、贷款服务机构、资金保管机构、证券登记托管机构、其他为证券化提供服务的机构和资产支持证券投资的机构的权利和义务，依照有关法律法规、本办法的规定和信托合同等合同的约定。”说明我国的住房抵押贷款证券化的参与机构包括上述机构。
② 为行文方便，以下统称借款人。
③ 陈静：《住房抵押贷款证券化在中国法上的构造》，中国政法大学硕士论文第4页，http://202.197.191.204/kns50,最后访问时间：2007年4月9日。
④ 古晶：《住房抵押贷款证券化的法律问题研究》，http://www.biyelunwcn.com.cn/jingjifa/5057_18.htm，最后访问时间：2007年5月8日。
⑤ 按照《试点办法》第2条规定，银行业金融机构作为发起机构，将信贷资产信托给受托机构，由受托机构以资产支持证券的形式向投资机构发行受益证券，以该财产所产生的现金支付资产支持证券收益。发起机构、受托机构和投资机构之间构建的信托关系是信贷资产证券化的核心。在这个基础之上，受托机构又将其处理信托事务的职责分別委托给贷款服务机构、资金保管机构等等，以保证妥善管理贷款并按约定分配贷款本层。
① 陈丽：《法律纬度下住房抵押贷款证券化制度的创新思考》，载曾令良主编《珞珈法学论坛》第65页。
① 张征宇：《住房抵押贷款证券化法律问题研究》，吉林大学硕士学位论文第12页，http://202.197.191.204/kns50/index:aspx，最后一次访问时间：2007年3月19日。
② 同上注。
③ DaleA．Whitman：《从美国经验看中国抵押法》，http://211.100.18.62/rescarch/lawchair/detail.Asp，最后访问时间：2007年4月15日。
① 汪利娜：《美国住宅金融体制研究》，中国金融出版社 1999年版，第2页。
② 陈丽：《法律维度下住房抵押贷款证券化制度的创新思考》，载曾令良主编《珞珈法学论坛》第69页。
③ 巩曰法、刘会军：《浅论我国房地产证券化的萌芽》，http://www.zhuoda.org/periodical/34330.html，最后访问时间：2007年4月16日。
① 吴显亭、马贱阳：《资产证券化的国际实践和中国的发展选择》，载《专题：信贷资产证券化试点聚焦》2006年第2期，第23页。
② 资产证券化网研究部：《中国大陆资产证券化年度报告(2006年)》，http://www.fafuwa.com/tabloid/，最后访问时间：2007年3月12日。
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① 黄嵩等：《住房抵押贷款证券化(MBS)》，httP://trustlaws.net/hotspot/List.asp?SelectID=1729&ClassID=10&SpeciaIID，最后防问时间：2007年5月6日。
① 古晶：《住房抵押贷款证券化法律问题研究》，http://www.biyelunwen.com.cn/jingjifa/5057_18.htm，最后访问时间：2007年5月8日。
② 数据来源：2006年8月18日《中国人民银行关于调整金融机构人民币存贷款基准利率的通知》(银发[2006]289号)以及《建设部：关于调整个人住房公积金存款利率的通知》(建金管[2006]201号)。
③ 图表来源：《国债收益率—览表》．http://bond.wswire.com/htmlnews/2006/03/30/671820.htm，最后访问时间：2007年3月29日。
④ 黄嵩等：《住房抵押贷款证券化》，http://trusflaws.net/hotspot/List.asp?SelectID=1729&ClassID=10&SpecialID，最后访问时间：2007年5月6日。
① 王开国等：《资产在证券化论》，上海财经大学出版社1999年版，第2页。
② Shenker & Colletta, Asset Securitization: Evolution, Current Issues and New Frontiers, 69 Tex. L. Rev. 1369,1374-1375 (1991)。
③ 吴弘等：《不动产信托与证券化法律研究》，上海交通大学出版社2006年版，第11页。
① 吴弘等：《不动产信托与证券化法律研究》，上海交通大学出版社2006年版，第14-15页。
① 瞿宝忠、戴昌钧、杨勇刚：《信托投资实务》，东方出版中心1998年版，第222页。
② 朱文军：《新信托投资理财新渠道》，载《山西日报》2002年9月27日第4版。
③ 《金融信贷资产证券化试点管理办法》第2条明确规定：“在中国境内，银行业金融机构作为发起机构，将信贷资产信托给受托机构，由受托机构以资产支持证券的形式向投资机构发行受益证券，以该资产所产生的现金支付资产支持证券受益的结构性融资活动，适用本办法。
④ 信托型：即将贷款资产信托于受托机构，由受托机构以上述资产所产生的现金流为偿付基础，向资本市场发售信托受益凭证。相对应的是公司型，基本上由专业的贷款证券化公司向商业银行购买信贷资产，以该资产为基础向市场发行有价证券产品。
⑤ 吴弘等：《不动产信托与证券化法律研究》，上海交通大学出版社2006年版，第31-35页。
① 冯中福、周秀峰：《浅析住房抵押贷款证券化及其法律调整》，http://www.dffy.com，最后访问时间：2007年5月10日。
② 资本充足率：也称资本充实率，是保证银行等金融机构正常运营和发展所必需的资本比率。各国金融管理当局一般都有对商业银行资本充足率的管制，目的是监测银行抵御风险的能力。资本充足率有不同的口径，主要比率有资本对存款的比率、资本对负债的比率、资本对总资产的比率、资本对风险资产的比率等。根据《巴塞尔协议》，我国规定商业银行必须达到的资本充足率指标是：包括核心资本和附属资本的资本总额与风险加权资产总额的比率不得低于8％，其中核心资本与风险加权资产总额的比率不低于4％。核心资本包括实收资本、资本公积，盈余公积、未分配利润；附属资本包括贷款呆帐准备、坏帐准备、投资风险准备和五年以上的长期债券。
① 吴慎之：《论我国住房抵押贷款证券化》，http://www.studa.net/Debt/060324/11295779-2.html,最后访问时间：2007年4月12日。
② 赵萍、刘彩霞、王斌：《住房抵押贷款：资产证券化的切入点》，载《国际金融报》2004年4月9日版。
① 陈丽：《法律维度下住房抵押贷款证券化制度的创新思考》，载曾令良主编《珞珈法学论坛》第73页。
① 陈丽：《法律维度下住房抵押贷款证券化制度的创新思考》，载曾令良主编《珞珈法学论坛》第73页。
① 这是建设银行于2005年12月发行的住房抵押贷款证券化的首单产品。
② 陈勇、王晔：《论住房抵押贷款支持证券的法律风险》，载《新金融》2006年第10期，第49页。
③ 国研网金融研究部：《解读<信贷资产证券化试点管理办法>》，来源：金融中国月度分析报告。
① 陈勇、王晔：《论住房抵押贷款支持证券的法律风险》，载《新金融》2006年第10期，第49页。
② 《试点办法》第27条：“信贷资产证券化发起机构和贷款服务机构不得担任同一交易的资金保管机构。”
① 吴弘等：《不动产信托与证券化法律研究》，上海交通大学出版社2006年版，第127页。
② 朱旭东：《<从信贷资产证券化试点管理办法>看资产证券化立法的动态》，www.trustlaws.net，最后访问时间：2007年5月10日。
① 陈勇、王晔：《论住房抵押贷款支持证券的法律风险》，载《新金融》2006年第10期，第50页。
② 《执行抵押房屋的规定》对与以低保对象为被执行人的情况作了特殊规定。因为列入低保对象的公民，经济上都比较困难，而低保对象以房屋抵押取得银行贷款的情况也较为少见，且居住的房屋本身价值不会太高，采取由申请执行人提供基本住房后再对原住房与以执行的措施对实现申请执行人的债权意义也不大。
① 公司型的SPV的设立在我国却是不可行的。SPV近乎是一个空壳公司，没有或基本没有资本金，没有或很少有固定的场地、人员，其经营业务也只限于房地产证券化业务，这与《公司法》的一些规定不符。如《公司法》规定了我国实行法定资本制，且出资限于货币、实物、工业产权、非专利技术、土地使用权。第23条规定，有限责任公司的注册资本不得少于最低限额：……科技开发、咨询、服务性公司人民币10万元；股份有限公司最低注册资本为1000万元；只有具备法定条件的有限公司或股份有限公司方可发行公司债券等等。我国商业银行法和证券法对经营金融业务的商业银行、经营证券业务的证券公司等特种行业公司注册资本要求更高。这种法定最低资本限额的制度使得作为“空壳公司”的特殊目的机构难以获得公司法人注册和取得法律上的独立人格地位，也难以具备公开发行证券的资格。
② 根据《试点办法》规定，我国是以信托模式建立的SPV，这种SPV被称为特殊目的的信托(SPT)。
③ 吴弘等：《不动产信托与证券化法律研究》，上海交通大学出版社2006年版，第203—204页。
④ 陈丽：《法律纬度下住房抵押贷款证券化制度的创新思考》，载曾令良主编《珞珈法学论坛》第77页。
⑤ 我国首单住房抵押贷款支持证券产品——”建元2005-1”就是由建行作为发起机构，委托中信信托在银行间债券市场发行的。
⑥ 根据《监管办法》第8条规定：“资产支持证券由特定目的信托受托机构发行，特定目的信托受托机构由依法设立的信托投资公司或银监会批准的其他机构担任。”
⑦ 朱旭东：《从<信贷资产证券化试点管理办法>看资产证券化立法的动态》，www.trustlaws.net，最后访问时间：2007年5月10日。
① 李华、左佳：《资产证券化种特殊目的机构的法律探讨》，载《辽宁公安司法管理干部学院学报》2006年第1期，第26页。
② 《信托法》第15条：信托财产与委托人未设立信托的其他财产相区别。设立信托后，委托人死亡或者依法解散、被依法撤销、被宣告破产时，委托人是唯一受益人的，信托终止，信托财产作为其遗产或者清算财产；委托人不是唯一收益人的，信托存续，信托财产部作为其遗产或者清算财产；但作为共同受益人的委托人死亡或者依法解散、被依法撤销、被宣告破产时，其信托受益权作为其遗产或者清算财产。
① 超额抵押：是指特殊目的载体向发起人购买基础资产时不支付全部价款，而是按一定比例的折扣进行支付，基础资产价值超过付款的部分用于抵押。
② 指对优先级证券本息的支付优先与对次级证券支付，在付清优先级证券的本息之前对次级证券仅付利息，在优先级证券的本息支付完毕后才开始支付次级证券的本金。通过这样一种结构安排，优先级证券的风险很大程度上被次级证券吸收，从而达到信用增级的目的。建行的首单产品采用了此方法。
③ 超额利差是基础资产的加权平均利率超过发行证券的利率及资产管理人的报酬率的部分。利用额外利差来支付债券本金加速了证券本金的偿还从而为损失建立了一个缓冲。
④ 何小锋：《资产证券化：中国的模式》，北京大学出版社2002年版，第238—240页。
① 无购房按揭是指开发商通过内部员工或其他关联人虚构购房事实，在银行办理按揭贷款，再将贷来的款项挪作他用，造成银行资金风险，如“森豪公寓”骗贷案、2006年6月案发的工商银行西安朱雀大街支行骗贷案。引自陈勇、王晔：《论住房抵押贷款支持证券的法律风险》，载《新金融》2006年第10期，第50页。
② 返租按揭是指开发商与购房者相互串通，以高山房产成倍的价格进行按揭，为开发商套取现金，此后开发商分期以租金的形式将贷款本金连同利息返还购房者的融资方式。载《新金融》2006年第10期，第50页。
③ 《民法通则》和《合同法》有相关规定，但是和证券化中的假按揭不相关联，仅是规定银行的相关权利。
① 《试点办法》第14条规定：“在信托合同有效期内，受托机构若发现作为信托财产的信贷资产在入库起算日不符合信托合同的约定范围、种类、标准和状况，应当要求发起机构赎回或置换。”但是该条并不能保证投资者能够识别和防止证券化过程中的假按揭行为，也不能据此对银行或开发商行使追索权。引自陈勇、王晔：《论住房抵押贷款支持证券的法律风险》，载《新金融》2006年第10期，第50页。
② 陈勇、王晔：《论住房抵押贷款支持证券的法律风险》，载《新金融》2006年第10期，第50页。
③ 祈春娜：《住宅抵押贷款证券化法律问题研究》，中国政法大学硕士论文，http://202.197.191.204/kns50/index:aspx，最后访问时间：2007年3月10日。
① 许晖、张顺：《我国实行住房抵押贷款证券化障碍的分析》，载《哈尔滨商业大学学报(社科版)》2002年第5期，第55页。
① 根据《试点办法》47条规定：“金融机构按照法律、行政法规和银监会等监督管理机构的有关规定可以买卖政府债券、金融债券的，也可以在法律、行政法规和银监会等监督管理机构有关规定允许的范围内投资资产支持证券。
② 我国《证券法》第6条规定：银行业、证券业、信托业、保险业分业经营、分业管理。证券公司与银行、信托、保险业务机构分别设立。
③ 曲卫东、陈爽：《从建行首发MBS看抵押贷款债权证券化融资发展》，http://blog.sina.com.cn/u/46fd73cf010002f9，最后访问时间：2007年5月10日。
① Tamar Frankel, Securitization: Structured Financing, Financial Assets polls and Asset-backedSecurities.P2。
① 《美加住房金融体制调查报告》，http://www.jianzi.net/html/fdcfl/fdcjr/2005/0926/111.php，最后访问时间：2007年5月9日。
② 美国政府为消除市场缺损，实现“居者有其屋”的政策目标，主动进行市场建设，发起成立多家政策性金融机构，如Fannie Mae以及后来的Freddie Mac，作为政府与市场之间的中介，承担创立住房抵押贷款二级市场的任务。为加速市场建设，政府围绕增强信用，赋予机构优惠政策，如：隐性的债务担保；税收减免；财政部提供信用额度。这些政策通过支持通过机构的市场化运作，转化为放大了的社会效益。实践证明，这种运作模式取得了很大成功，两家机构规模迅速壮大，实现了高额利润和股东价值的最大化，既有力支持了市场建设，又有效完成了政策目标。
③ 《美加住房金融体制考察报告》，http://www.jianzi.net/html/fdcfl/fdcjr/2005/0926/111.php，最后访问时间：2007年5月9日。
④ 香港也采用了私人和政府双管齐下的方式。根据香港《公司条例》设立的香港按揭证券公司(HKMC)是由特区政府通过外汇资金全资拥有的公司，不仅负责购买住房抵押贷款，井以此发行抵押保证证券，而且在市场上还有大量注册的私人SPV从事该项业务，两者相互竞争。
① 杨明秋：《关于住房抵押贷款证券化的再认识》，www.Trustlaws.net，最后访问时间：2007年5月10日。
② 王明国：《资产证券化在房地产领域的应用研究》，中国社会科学院研究生院博士学位论文第135—136页，http://202.197.191.204/kns50/index:aspx，最后访问时间：2007年3月10日。
① 陈丽：《法律维度下住房抵押贷款证券化制度的创新思考》，载曾令良主编《珞珈法学论坛》第89页。
① 陈勇、王晔：《论住房抵押贷款支持证券的法律风险》，载《新金融》2006年第10期，第51页。
② 刘楠：《金融资产证券化的立法选择》，http://www.chinasecuritization.com/jspNews/single.jsp，最后访问时间：2007年4月21日。
① 刘柳：《住房抵押贷款证券化的法律研究》，对外经济贸易大学硕士论文，http://202.197.191.204/kns50/index:aspx，最后防问时间：2007年4月15日。
② 李富成：《从美国到全球的证券化市场观察》，http://www1.chinalawinfo.com/index.asp，最后访问时间：2007年4月10日。
③ 吴弘等：《不动产信托与证券化法律研究》，上海交通大学出版社2006年版，第207页。
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③ 祈春娜：《住宅抵押贷款证券化法律问题研究》，中国政法大学硕士论文，http://202.197.191.204/kns50/index:aspx，最后访问时间：2007年4月10日。
① 王明国：《资产证券化在房地产领域的应用研究》，中国社会科学院研究生院博士学位论文第135—136页，http://202.197.191.204/kns50/index:aspx，最后访问时间：2007年3月10日。
② 王明国：《资产证券化及其在房地产领域的应用研究》，中国社会科学院研究生院博士学位论文第134页，http://202.197.191.204/kns50/index:aspx，最后访问时间：2007年3月10日。
③ 主要是两方面：第一，根据人口结构老年化趋势，完善养老保险制度，发展养老保险基金，作为全社会个人储蓄主要来源的中老年储蓄将由银行储蓄逐步转变为养老、生命保险、基金等多样化的储蓄形式。但是，就目前情况来看，养老保险基金的运作困难重重，制度建设尤为重要。第二，从制度上消除储蓄机构、保险基金进入证券市场的障碍(主要指法律约束的破除)，伴随保险业的迅猛发展，储蓄机构和保险基金将有望成为证券化初始阶段的主力军。
④ Supra note 74，at 59。
⑤ 王玉华、黄海波：《发展住房抵押贷款证券化的探讨》，www.trustlaws.net，最后访问时间：2007年5月3日。
⑥ 刘柳：《住房抵押的贷款证券化的法律研究》，对外经济贸易大学法律硕士学位论文，http://202.197.191.204/kns50/index:aspx，最后访问时间：2007年4月15日。
01．金俭：《中国住宅法研究》，法律出版社2004年版。
02．张炜：《住房金融业务与法律风险控制》，法律出版社2004年版。
03．李金泽：《银行业变更中的新法律问题》，中国金融出版社2004年版。
04．吴福明：《房地产证券化探索》，上海人民出版社1998年版
05．符启林：《房地产法学》，法律出版社2002年版。
06．殷红、张卫东：《房地产金融》，首都经济贸易大学出版社2002年版。
07．赖源河、王志诚：《现代信托法论》，中国政法大学出版社2002年。
08．姚长辉：《中国住房抵押贷款证券创新研究》，北京大学出版社2001年版。
09．刘定华：《金融法专题研究》，北京大学出版社2002年版。
10．董藩等：《房地产金融》，东北财经大学出版社2000年版。
11．栾天虹：《投资者法律保护的理论与实证研究》，浙江大学出版社2006年版。
12．彭冰：《资产证券化的法律解释》，北京大学出版社2001年版。
13．周玉华：《信托法》，中国政法大学出版社2001年版。
14．王如忠：《经济开放与中国产业发展》，社会科学文献出版社2006年版。
15．张育军：《投资者保护法律制度研究》，人民法院出版社2006年版。
16．何小锋：《资产证券化：中国的模式》，北京大学出版社2002年版。
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